torsdag 27 oktober 2022

Portföljrapport i slutet av oktober


Ingen portföljuppdatering sedan i juli, så nu är det verkligen dags! Lite har såklart hänt, men framför är portföljen stabil. I skrivande stund ligger portföljen -6 % vilket i princip är identiskt med nivån i juli. Sett till börsernas utveckling, allt högre inflation och större räntehöjningar bl a så är jag helt klart nöjd med utvecklingen! Portföljen beter sig som den brukar, svängningarna är inte lika stora som för indexen! Tittar man på bolagens prestationer så är det i princip  enligt förväntan eller mer. Och trots att portföljen backat och kapitalet är något mindre än vid samma tid förra året, så växer utdelningarna. 

Ja vad har då hänt sedan senast:

Sålt

Pickles (JP) som jag skrev om i början av året, och som producerar och säljer picklade grönsaker i Japan, lämnade portföljen i augusti. Jag hade underskattat de positiva effekterna av pandemin och det blev åter tydligt hur känsligt bolaget är på sista raden när omsättningen sjunker. Min sammantagna bedömning blev att jag har bättre case, men jag håller fortfarande ett öga på bolaget som för övrigt har omnoterat sin aktie efter att ha omstrukturerat sig till ett holdingbolag. 

K2 LT, litauiskt kremeringsföretag och begravningsentreprenör där jag trott starkt på bolagets moat. Helt plötsligt dök dock en konkurrent upp inom kremeringssegmentet där jag uppfattat att de hade något av ett monopol. Min slutsats blev att sälja, kanske för hastigt, och kanske är det så att marknadspositionen här är väldigt lokal. Jag kommer att ta en ytterligare titt på bolaget, och det är inte osannolikt att det kommer tillbaka. 

Köpt och ökat

AS company (GR), som jag skrev om för några veckor sedan, åkte in i portföljen i juli.

Argent industrial (ZA) som Gustavs aktieblogg också äger och har presenterat, fick ta plats i portföljen i augusti. Bolaget är ett riktigt värdecase med värde tydligt under bokfört värde och med en betydande del av omsättningen i Storbritannien inom bl a persienner och teknik för flygplanstankning. Bolaget har gått svagt på börsen den senaste tiden, kanske pga av det skakiga politiska läget i Storbritannien, men innehaven förefaller mycket fina och ledningen verkar ha näsa för prisvärda och nischade förvärv. 

Vad händer nu? 
Ja inte så mycket som jag skulle önska, tiden för att leta bolag är tyvärr just nu rätt så begränsad, av lite olika skäl, men bl a lägger jag sedan i vintras en del av min fritid på en familjeverksamhet. Jag räknar med att jag kommer få mer tid för aktierna igen framåt våren. En djärv tanke är att förbereda mig för att gå in i Turkiet, för första gången på många år är Erdogans makt hotad, och valet till sommaren kan mycket väl resultera i en annan regim. Och det finns intressanta bolag här! Även om man ska ha mycket stor respekt för den extremt höga inflationen som helt klart försvårarar analysen.

Allt för nu, och satsar på att bli lite mer regelbunden i mina portföljuppdateringar. 


söndag 25 september 2022

AS company - grekiskt värdecase


Senaste caset är grekiskt  och hittades under sommaren. Och det är ett värdecase värderat under eget kapital. Jag räknar på avkastning genom tillväxt av eget kapital samt utdelning/återköp, minst 10-15 %/år över tid.

Verksamhet

Kort och gott, försäljning av leksaker. Det handlar både om egna varumärken och licensierade, bland de senare finns t ex produkter från bland annat Disney, Spider man och Pepa pig (Greta gris). I några fall har man ensamrätt, men inte alla, och för de uppräknade och mer kända ser det inte ut att handla om ensamrätt. Man talar också om att man utvecklar leksaker under varumärkena och när man beskriver sina lokaler använder man order "Assembly". Jag uppfattar dock som att det inte handlar om någon mer grundläggande produktion och bolaget har bara ca 70 anställda. Det mesta importeras från Kina. Försäljningen i Grekland dominerar omsättningen (>80 %) men man har även relativt nystartade dotterbolag i Cypern och Rumänien  som ser ut att växa snabbt.

Korta fakta

Marketcap: 250-300 miljoner SEK
Värdering: p/e 9-10, p/b 0,7-0,8
Börs: Aten
Courtage: fr 749 kr hos Avanza, fr 3,90 euro hos Degiro. Båda möjliga i ISK.

Marknad och konkurrens

Bolaget säger sig vara en av de ledande aktörerna och på sin linked in-sida (tack Gustav för länk och bra research!) skriver man att man är nr 2 och har en marknadsandel på 15 %. Räknar man på det så kan det nog stämma. Enligt Statista omsätter leksaker och spel i Grekland knappt 400 miljoner USD 2022, AS company sålde för knappt 23 miljoner Euro. Då handlar om försäljning till detaljhandeln, som såklart också har en marginal. 

Tittar man på bolagets styrkor har sedan slutet av 1990-talet ett samarbete med Disney. Man kan också notera att de säljer till en lång rad kedjor, bl a Jumbo som säger sig vara störst på leksaker i Grekland och som har den största leksaksbutiken, men även till t ex Carrefour. Sammantaget ett bra avtryck, men mycket mer än så går inte att säga om man ska diskutera vallgrav. 

Finanser och värdering 

Bolagets balansräkning består till största delen av kassa och kortfristiga placeringar i euro och dollar, närmare bestämt 19 miljoner euro av totalt 33 i eget kapital (31/12). En stor del finns i obligationer, vilket också innebär en risk, se längre ner. Men balansräkningen är oavsett det extremt stark! Tillgångarna bör också ses i perspektivet att market cap är ca 26 miljoner. Sammanfattningsvis betalar man alltså ca 7-8 miljoner euro för verksamheten som för övrigt genererade en vinst (justerat för finansiella inkomster brutto) på ca 2,5 miljoner euro efter skatt! Jag kallar detta för ett bra värdecase! 


Kassaflödet är generellt starkt men också något boostat 2021 av att man förhandlat sig till längre betalningstider till leverantörerna. Utdelning och återköp (huvudsakligen utdelning) ökar över tid. 2020 påverkades verksamhetens kassaflöde negativt av rörelsekapitalet (leverantörsskulder). Lönsamheten för verksamheten är god, justerar man för kassa och finansiella investeringar handlar det om ett ROE på drygt 20 %. Och värt att notera detta är inte ett tillväxtcase.

Ägande

Bolaget är ett utpräglat familjeföretag med ungefär 2/3 av aktierna i familjen Andreadis händer. Ägandet ligger hos vd och vice vd som båda är grundare (1990) och i 65-70-årsåldern. En son i 40-årsåldern finns i bolagets ledning i och är vd för ett av dotterbolagen. Flera av de högre cheferna har andra efternamn och ser ut att ha relevanta utbildningar.
 
Risker

Investering i obligationer vid stigande räntor. Företaget sitter med en stor obligationsportfölj och när räntan stiger faller obligationer i värde. Det här syns i den senaste rapporten (jan-juni). Ytterligare räntehöjningar kan leda till fortsatt nedvärdering av bolagets obligationsportfölj som är investerad i EUR och USD. 

Import från Kina. Företaget producerar inte utan köper in från Kina. Den politiska utvecklingen i Kina med ett mer auktoritärt styre, och i värsta fall med en konflikt med Taiwan skulle kunna få stora konsekvenser för bolaget. Har man någon plan B för sina inköp? Vissa tecken på att andelen inköp i USD går ner så kanske är det så…

Lågkonjunktur, kris i Grekland. I ett läge där köpkraften minskar kan inköp av leksaker vara en tidig prioritering för många familjer. Dock är många av företagets produkter små och billiga, men försäljningen kan likväl minska.

Inte tillräckligt bra arbetsgivare? Betygen på Glassdoor är inte fantastiska och snittar på 2,7 från 17 recensioner med bl a negativa kommentarer kring ledningen.

Sammanfattning. Ett litet och lågt värderat bolag med stora tillgångar och starkt kassaflöde. Jag har gått in med cirka 4 %

torsdag 7 juli 2022

Seibu electric & machinery - japansk ingenjörskonst

Ja och här kommer den tredje japanen, Seibu Electric & Machinery! 

Case: defensiv teknikinvestering med låg nedsida då värderad i huvudsak utifrån eget kapital. Delvis hidden champion, delvis tillväxtbolag. Jag räknar med minst 10 % avkastning.  

Verksamhet

Företaget har tre segment:

Ventilställdon dvs det som stänger och öppnar en ventil, och det handlar om både vätska och gas. Det andra segmentet är s k gnistskärare (EDM wire cut) som används industriellt för att skära metall med hög precision. Viktigt här är att skilja från konventionella EDM-skärare som har sämre precision. Det tredje segmentet är distributionsutrustning för lager, dvs transportband, automatisk varuhantering etc, ja inom samma segment som schweiziska Interroll som jag tidigare hade i portföljen. I storleksordningen 75 % av bolagets försäljningen sker i Japan. Man satsar ca 2-3 % av omsättningen på forskning. 

Korta fakta

Marketcap: knappt 2 mdr SEK
Värdering: P/E 11, P/B ca 0,8
Börs: Tokyo
Courtage: Degiro från 5€ även i ISK, men kan handlas hos de flesta större banker, dock ofta enbart i traditionell depå. 

Marknad och konkurrens

Ventilationsdon (ca 25 % av försäljningen)Här säger man att att man är störst i Japan med 70 % av marknaden.  Man talar om stabila och återkommande inkomster och att det krävs uppdatering av dimensionering pga översvämningar. Det här är också det mest lönsamma segmentet sett till vinstmarginal. Marknaden växer dock sakta globalt, och det handlar om någon enstaka procent per år.

Verktygsmaskiner (ca 40 % av försäljningen). Här säljer man dels s k gnistskärare (EDM wire cut), dels svarvar och slipmaskiner. Jag uppfattar som att det förstnämnda dominerar.

Här är man man inte störst, men man nämns i analyser som en av de större aktörerna  inom segmentet och man var först på marknaden med produkten i början av 1970-talet.  Man beskrivs också som den aktör som lovar högst precision. Marknaden omsätter i storleksordningen en miljard dollar och man omsatte här 80 miljoner USD dock inkl svarvarna som jag dock uppfattar som betydligt mindre. Min bedömning är att man bör ha en marknadsandel globalt på åtminstone 5 % men kanske inte 10 %. Men då har man i princip hela försäljningen i Japan och Kina. Det här är en marknad som växer snabbt,  8-9 % per år är en återkommande siffra, och det är en tillväxt man lyckats fånga. Omsättningen växte med nästan 30 % det senaste verksamhetsåret. 

Distributionsutrustning (ca 1/3 av försäljningen). Den svåraste delen att analysera tycker jag, dels för att produkten är komplicerad och mångfacetterad, dels för att de olika bolagen lär ha olika tyngdpunkter. Av analysrapporter är det dock tydligt att de är en av kanske 10 ledande aktörer på den japanska marknaden för ”automated handling equipment”. Ser man till omsättningen bedömer jag att de bara har några enstaka procent av den japanska marknaden. 

Värt att notera är dock att Seibu sedan ca 10 år har en allians med Toyotas motsvarande segment. Det finns dock mycket begränsad info om vad det handlar om och dessutom är infon gammal, men samarbetet finns kvar bekräftas av årsredovisningen. Samarbetet är såklart positivt och det säger något om kvalitet i verksamheten, Toyota är dessutom betydande minoritetsägare med ca 7 % av aktierna. Sammantaget, nog den svagaste länken, i alla fall med den största risken. Och det ser ut som att man inte satsar på segmentet, i alla fall lägger man minst forskningspengar här. 

Finanser och utveckling 

Balansräkningen är extremt stark med en nettokassa som motsvarar halva marketcap eller närmare 1 mdr kronor. Därutöver äger man aktier i noterade bolag som motsvarar ungefär hälften av det. Dominerar bland aktieinnehaven gör Yaskawa electric, som tillverkar likriktare och en del annat, och där man har en lång relation som går tillbaka till 1940-talet. Mer än hälften av aktievärdena finns där och det finns ett betydande korsägande. Näst störst är ett innehav på ca 10 % i Sydkoreas största tillverkare av ventilationsdon (Enertork), men där har det varit svajigt. Kassaflödet genererar det som behövs och lite till över tid, men svänger lite inte minst pga rörelser i eget kapital. 

Bolaget har en långsiktig tillväxt i både omsättning och marginal, omsättningen har i snitt vuxit 6-7 % de senaste tio åren, och med ökad rörelsemarginal har rörelseresultat vuxit med i snitt 15-20 %. Lönsamheten sett som avkastning på eget kapital (ROE) behöver justeras utifrån den stora kassan och betydande aktieinnehav, och är då för det senaste verksamhetsåret 20-25 %.  

Intressant att följa är också att aktievärdet över tid (med vissa svängningar) har följt tillväxten av eget kapital. Det här är ett bolag som alltså till stor del ser ut att värderas utifrån sina tillgångar, och kombinerat med de tre benen bör nedsidan vara relativt begränsad. 

Ägare och ledning

Största ägare (17 %) är Yaskawa electric som nämndes tidigare. Därefter finns en rad institutionella ägare samt Toyota (7 %). Det utländska ägandet är mycket begränsat och jag ser bara ett par utländska fonder på ägarlistan, och med små innehav. 

Ledningen har en lång historia inom företaget, ordförande sedan 1968 (!), övriga i princip sedan 1980-talet. Alla har aktieinnehav, men inte mer än 1-1,5 miljoner kr. 

Risker

Kina och en stor kund

Ungefär 25 % av försäljningen kommer från Kina och det handlar om gnistskärarna. Mer än hälften av den försäljningen sker till ett företag. Ser en risk i Kina i sig men framför allt att en så stor del av försäljningen sker till en och samma kund. Det ser ut som att det handlar om ett handelsbolag, så kanske skulle man inte tappa allt om relationen upphör, men ändå en betydande risk. 

För liten mångfald i ledningen

Ett problem i många japanska företag: ledningen är gammal och risken finns att perspektiven är för smala. Alla betydande personer i ledande ställning är äldre och har arbetat i företaget under mycket lång tid, och som jag uppfattar det är alla män. Risken finna att något perspektiv missas, t ex att i tididentifiera teknikskiften. 

Liten aktör på hård marknad

I alla fall inom två av segmenten gäller det att hålla uppe konkurrenskraften mot större aktörer. Och man satsar i mina ögon lite för lite på forskning och utveckling. 

Sammanfattning

Ett på många sätt typiskt japanskt industriföretag med flera ben och extremt stark balansräkning. Jag gillar balansen i verksamheten och den långsiktigt stabila utvecklingen dessutom med en stark underläggande lönsamhet. Konkurrensen från större aktörer är såklart en risk, liksom att man missar i något teknikskifte, men å andra sidan jobbar man inom tre olika segment och med till stor del nischade produkter. Värderingen är under eget kapital men ändå relativt hög sett till historiken.  Innehavet motsvarar ca 1,5 % av portföljen och jag vill upp till 4 %,  men jag ser heller ingen stress i att öka.

lördag 2 juli 2022

Första halvåret 2022


Tiden går fort och den sista tiden har det varit intensivt på flera fronter, så portföljen har fått leva sitt eget liv lite mer än den är van vid. Men den är i och för sig sammansatt för att kunna göra det! Räknar med att få lite mer tid nu under sommarsemestern, och har några funderingar. Mer om det på slutet. Hur som helst så har första halvåret ändå gått i förhållande till index riktigt bra: jag stänger halvåret på -6 % och då finns lite positiv valuta i det, men ändå. Många av innehaven har klart sig riktigt bra. Kassan utgör ca 10 % av portföljens värde och inkluderas i grafen för utveckling (nedan), men inte i sammansättningen (ovan)


Vad som har hänt (kronologiskt) sedan senast:

Halverat Appulse (Kanada). Bolaget som lagar och renoverar centrifuger framför allt för livsmedelsindustrin i Kanada och USA har haft några sämre kvartal. Framför allt förklarar man problemen med att det är svårt att få fram reservdelar, och så kan det säkert vara. Det som stör mig är dock är att det blir för mycket av "bättre sen", och där tappar jag förtroende. Jag stör mig dessutom på att man fortsätter utspädningen med i relativa tal stora optionsprogram. Jag har sålt hälften och lutar åt att avveckla innehavet om jag inte snart ser en vändning.

Sålt Kri Kri Milk (Grekland): Bolaget har en längre tid visat svagt momentum och den senaste rapporten (Q1) var ett riktigt bottennapp. Man har inte lyckats kompensera för prishöjningar, och även om man talar om att de kommer så finns det strukturella frågetecken som gjorde att jag ville lämna bolaget. Framför allt ställer jag mig frågan hur avtalen med kunderna ser ut? I vilken mån får de höja priserna och när t ex? Man jobbar till stor del med större kedjor i sin exportverksamhet och jag ställer mig frågan om pricing power är tillräckligt stark. Som sagt, jag tycker helt enkelt frågetecknen är för stora och under juni lämnade bolaget portföljen. 

Ökat svagt i Delfi (Indonesien/Singapore). Chokladdominant i Indonesien som är noterad i Singapore. Bolaget har gått svagt på börsen över flera år men den senaste rapporten såg bra ut och jag har ökat svagt. 

Ökat i RFM (Filippinerna): det filippinska livsmedelsbolaget visar sig förvånansvärt stabilt i ett läge då råvarorna stiger i pris och då handlar man ändå till stor del på världsmarknaden. Jag är lite imponerad av hur man har parerat, samtidigt som värderingen är låg och nere på p/e 10 och bokfört värde. För ett bolag med marknadsledande positioner inom flera livsmedel på en marknad med positiv demografi tycker jag att det är intressant. Bolaget är nu topp 3 i portföljen. 

Ökat i Integrated diagnostics (Egypten). Egypten är skakigt just nu och inte minst är man beroende av import av vete, en marknad som drabbats hårt av kriget i Ukraina. I mars devalverade man sin valuta med 14 % och centralbanken har också höjt räntan. I det läget har marknadens intresse för landet minskat och bolaget har fallit kraftigt. Rädslan finns såklart för en upprepning av den arabiska våren. Jag tror, som Tundra fonder också  klokt resonerar, att risken för det är liten. Dessutom är jag övertygad om att USA inte kommer låta det ske. Sett till bolaget ser den senaste rapporten riktigt bra ut, även om man bortser från kortsiktiga effekter av Corona som gynnat det medicinska analysbolaget kraftigt. Och värderingen ser attraktiv ut. 
 
Jag har också gått in i ett mindre Nya Zeeländskt bolag inom livsmedelsteknik, MHM automation. Mer om det i ett inlägg under sommaren. 

Vad gör jag nu?
Jag kommer börja semestern med att se över några innehav. Japanska livsmedelsbolaget Pickles (picklade grönsaker) var mer boostat av Corona än jag uppfattat och man har precis lämnat en mycket svag rapport. Bolaget är i mina ögon för känsligt på sista raden. Jag ska också grotta lite i mitt andra innehav, det lilla "teknikkonglomeratet" Seibu Electric. Innehavet är bara drygt en procent och jag behöver bestämma mig för om jag ska öka eller lämna. En analys kommer på köpet. Jag är annars tillbaka på att titta i Sydafrika där det finns ett par fantastiskt fina livsmedelsbolag där något kan få chansen att ersätta Pickles. 

lördag 14 maj 2022

Nakanishi - min nästa japan?


Case: ledande aktören internationellt till rimlig värdering och med stora möjligheter att växa. Jag räknar med minst 10 % avkastning. 

Verksamhet
Bolagets verksamhet domineras av tillverkningen och försäljning av handinstrument för tandvård, t ex borrar (närmare 90 %) och det är den delen jag  kommer att fokusera på i analysen. I en äldre analys från 2010 beskrevs man som nr 2 bland en handfull aktörer på världsmarknaden. Nu beskriver man sig som största aktör. Hälften av försäljningen finns i Europa och Nordamerika och 20 % på hemmamarknaden. Verksamheten har en tydlig vertikal integrering och man  gör själva många av delarna till handredskapen som produceras. 

Korta fakta

Marketcap: 15 miljarder SEK

Värdering: p/e 18

Handel: Tokyo, Swedbank fr 500 kr i courtage i ISK (något år gammal uppgift att de tar Japan i ISK), SEB i depå fr 350 kr, Avanza i depå  fr 749 kr. Degiro som handlar i Tokyo nekade att lägga till bolaget i sitt digitala utbud. 

Marknad och konkurrens
Bolaget beskriver som själva största aktör för roterande tandläkarinstrument. Marknaden beräknas till totalt 1-1,5 miljarder USD (stora variationer), och bolagets försäljning motsvarar ca 250 miljoner USD. Det bör ge en marknadsandel på åtminstone 15 %, sannolikt uppåt 20 %, kanske mer. Om marknaden ser ungefär ut som för 10 år sedan finns det dock flera relativt jämnstora aktörer på marknaden. Enligt samma källa hade Nakanishi 50 % av marknaden i Kina, men som sagt rapporten är drygt 10 år gammal. Lönsamheten är också mycket god, med ett ROE på ca 20 % justerat för den stora nettokassan. 

Jag ger mig inte på att analysera konkurrenterna, vilket också försvåras av att alla inte är noterade. Jag nöjer mig med att konstatera att det är en ledande aktör på en växande marknad som dessutom tagit marknadsandelar det senaste årtiondet. Justerat för den stora kassan (se ovan) är också lönsamheten god vilket talar för att konkurrensen inte är mördande. 

Marknaden för produkterna beräknas växa med omkring 5 % per år de närmaste åren. Drivkraften är kort sammanfattat att tandvården är eftersatt i stora delar av världen (även i väst) och med ett ökat välstånd kan fler få den tandvård som är rimlig. 

Finanser och utveckling
Bolaget är extremt konservativt (marketscreener). Kassan motsvarar ca 3 miljarder kr eller nästan hälften av det egna kapitalet. Det måste man ta hänsyn till när man tittar på avkastningen på eget kapital. Kassaflödet är starkt och stabilt. Man noterar inga närståendetransaktioner. 

Ägare och ledning 
Bolaget ägs (som jag uppfattar ägarlistan) till 25 % av familjen Nakanishi, av enskilda personer, eller i olika konstellationer. VD och vice VD är har båda familjens efternamn och son efterträdde far. Utöver familjen finns en rad institutionella ägare, däribland Fidelity-fonder. Även av svenska Swedbanks japanfond äger, och SEB ägde i sin globalfond tills i höstas. 

Risker

Att större koncerner med mer kraft lägger i en högre växel och kan erbjuda en annan helhetslösning.. Samtidigt är marknaden i ett större perspektiv relativt begränsad med uppemot 2 mdr USD som mest i tioårsperspektiv. Och vi talar om rätt så nischade produkter. 

Sammanfattning. 

Ett som förefaller mycket välskött och konservativt familjeföretag med innovativ förmåga och med en kassa som ger möjlighet att växa. Och till en inte galen värdering. Risken för att automatisering och digitalisering ska konkurreras ut  tandläkaryrket ligger dessutom mycket långt in i framtiden, och branschen bör vara relativt ocyklisk även om pandemin haft en viss negativ påverkan. Min tveksamhet: är prislappen för hög för tillväxten, växer man med marknaden handlar det om 5 % per år. Jag har inte köpt men har på bevakning. 

måndag 11 april 2022

Portföljrapport Q1 - och några dagar till

 


Ja hann inte med min ambition för året att skriva några rader efter varje månad, ja och nu har det gått en dryg vecka efter att första kvartalet tog slut. 

Sammanfattningsvis, finns det två saker att säga om den senaste månaden; 1. portföljen följer (som vanligt) inte med när börsen drar uppåt, 2. kronan har återhämtat sig generellt vilket slår direkt mot portföljen. Sammantaget ligger jag i skrivande stund en knapp procent upp sedan årsskiftet, och svagt nedåt sedan senast jag skrev. 

Köpt. Som vanligt är det inte så många transaktioner i portföljen. Den största förändringen sedan senast är en ökning på cirka 3 procentenheter i indonesiska kakeltillverkaren Arwana Citra Mulia. Bolaget går starkt och både det senaste kvartalet och året ser bra ut. Man har sannolikt en viss hjälp av tullar som skyddar den inhemska industrin, men man har också en historia av att klara sig bättre än konkurrenterna när importen utmanar mer än idag. Flera intressanta fonder finns inne och jag bedömde att bolaget relativt andra innehav var värt en större position.

Jag har också ökat (1-1,5 %) i japanska Pickles, som producerar picklade  grönsaker, och som jag skrev om i början av mars. Dessutom har jag gjort en mycket liten ökning i grekiska Sarantis, med starka varumärken inom hygien och rengöringsprodukter i Östeuropa och Grekland.

Sålt. Har inte sålt något sedan jag skrev senast.  

Kassan är rätt så precis 10 %. 

Vad tittar jag på nu? Har inte hunnit med portföljen riktigt så mycket som jag hade tänkt. Bl a därför att jag just nu lägger viss fritid i ett familjeföretag där jag blivit engagerad. Det är i en uppstartsfas eller hur man ska uttrycka det, och jag hoppas på att få mer tid till portföljen igen inom någon månad. Den tid jag har lägger jag just nu i princip på att följa mina befintliga innehav. 

söndag 6 mars 2022

Pickles corp - billiga picklade japanska grönsaker


Så ja, det första i raden av japanska bolag jag tittat på. Det här bolaget dök upp på min radar någon gång under sommaren, och tog plats tidigt under hösten:

Case. Lågt värderat livsmedelsbolag där jag räknar med ca 10 % per år genom tillväxt av eget kapital men även utdelning. 

Verksamhet

Bolaget producerar och säljer olika typer av picklade grönsaker där huvuddelen runt 2/3 produceras i egna fabriker. Det största delen är koreansk fermenterad kål (kimchi) och lätt picklade grönsaker. Därutöver producerar man delikatessförpackningar, där man ser potential men där konkurrensen förefaller hårdare. Resterande del av omsättningen är grönsaker som man köper in och säljer vidare. Helt nyligen har man gått ut med att man kommer att bredda verksamheten mot att också odla de grönsaker man sedan förädlar. 

Korta fakta

Marketcap: ca 1,6 mdr SEK
Värdering: P/E 9, P/B 1,2, EV/EVITDA ca 5-6
Börs: Tokyo. Courtage från 5 euro hos Degiro (ISK), 350 kr hos SEB (depå)  och 749 kr hos Avanza (depå). Handlas i poster om 100 aktier och minsta möjliga köp motsvarar knapp 13000 kr. 
Utdelning: drygt 1 % i direktavkastning (ca 10 % av vinsten delas ut)

Marknad och position. 

Bolaget är störst i Japan (och man finns bara där) inom picklade grönsaker med ca 14-15 % av marknaden, på en mycket fragmenterad marknad. I den andelen finns allt som är konsoliderat, vilket jag uppfattar är inkl andelarna i tre bolag där man är minoritetsägare med 35 %. Men styrkan på marknaden bör vara större om man tar hänsyn till de andelar man inte äger, som jag uppfattar motsvara ca 9 % av marknaden. Utöver det har största ägaren och grundarbolaget (med 15 %) 6-7 % av marknaden. 

De nio toppbolagen efter Pickles har tillsammans ca 30 % av marknaden, och marknaden består annars som sagt av många mindre aktörer (familjeföretag)  och verkar vara inne i en konsolideringsfas i samband med generationsskiften. Pickles har sin produktion spridd över hela landet vilket man säger sig vara ensamma om.

Sammantaget bedömer jag att Pickles har en stark position på marknaden och att man har potential att stärka den ytterligare i takt med att marknaden konsolideras. Jag har inte lyckats få fram vilka som är huvudägare i de tre bolag där man har minoritetsposter, men ett av bolagen har åtminstone företagets namn i sitt företagsnamn.

Största kunden är Seven Eleven (7-11) som står för  ca 17 % av omsättningen. Utöver det säljer man ca 6 % till Seven Elevens ägarbolag. En ytterligare kund står för 6 % av omsättningen. Sammantaget bedömer jag spridningen som helt ok. Det ska också tilläggas att 7-11 och bolaget har en lång historia tillsammans sedan 1970-talet och 7-11 äger dessutom 2 % av bolaget. 

Ägande och ledning
Största ägare är grundarbolaget Tokai pickling med ca 15 %. Därefter följer i huvudsak institutionella investerare, bl a har Fidelity ett betydande innehav genom flera av sina fonder. VD, vice VD och operativ chef äger i storleksordningen för 10-15 miljoner kr var.  Alla har långa CV:n inom bolaget. 


Finanser, lönsamhet, värdering
Bolagets balansräkning är stark och man har en mindre nettokassa. Kassaflödet är konservativt och finansierar det som ska finansieras. Investeringarna är  betydande men bolaget håller balansräkningen stark genom att inte dra iväg med utdelningar och återköp. Utvecklingen är stabil över tid; omsättningen har dubblats över en tioårsperiod, och vinsten har tredubblats. Avsättningen på eget kapital är tvåsiffrigt, i dagsläget är ROE 14 %. 

Värderingen P/E 9 på löpande resultat och P/B 1,2 är på en nivå där man kan förvänta sig att bolagets marknadsvärde åtminstone växer mot tillväxten av eget kapital. Tittar man på resultatet före pandemin (verksamhetsåret t o m 2020-02) skulle värderingen landa på P/E 15. 

Risker 

Krympande marknad. Marknaden i Japan för picklade grönsaker minskar sedan en längre tid, företagets beställda analyser säger dock att marknaden för lättpicklade grönsaker och fermenterad kål är stabil. Här finns dock en risk i kombination med Japans demografi med en åldrad befolkning.

Ökad försäljning pga av pandemin. Bolagets försäljning har gynnats av att fler ätit hemma under pandemin. Redan det senaste kvartalet kunde man dock se en försvagning, något som man också tillskriver att effekterna av pandemin mattats av. 

Bolagets rörelsemarginal är ensiffrig och råvarorna dominerar bland kostnadsposterna. Därefter följer personalkostnaderna. Anställningstiden är i genomsnitt ca 8 år vilket talar för stabila anställningar och kvalitet men sannolikt också en viss trögrörlighet. Tittar man över tid har en måttlig omsättningsökning fått stor utväxling på sista raden, inte minst under pandemin. Kanske kan vi få se omvänd utveckling nu efter pandemin?

Sammanfattning. 
Ett i mina ögon mycket attraktivt värderat livsmedelsbolag. Även om riskerna finns, så finns också möjligheterna i att ta ytterligare marknadsandelar när marknaden konsolideras. Och även om tillväxten avtar bör tillväxten på eget kapital kunna ge ca 10 % under stabila förutsättningar. Utifrån att råvarukostnaderna dominerar bland kostnaderna gillar jag också att man nu vertikalt integrerar och satsar på jordbruk. Jag har köpt in mig i två omgångar under hösten. Kanske ökar jag lite under våren.