Mercado Libre - Argentinsk Tradera som växer mot skyn?

Internet har i grunden förändrat vårt samhälle, ja det är slitna ord, men sällan blir de så tydliga  som när vi kommer till vår konsumtion. För ett ett par årtionden sedan var vi i princip hänvisade till butiker. Ja postorder fanns också, där man efter att ha fått en katalog hem i brevlådan kunde göra sin beställning per post. Och ville man köpa begagnat kunde man kolla in annonserna i tidningen, eller invänta föräldraföreningens nästa bytardag i skolan. Mycket har hänt sedan dess, idag är eBay och Tradera (numera ägt av eBay) självklarheter i våra liv. Inte minst för oss småbarnsföräldrar som ständigt ska köpa (vinter)kläder till våra barn är det här såklart fantastiskt. Och för vårt klot är det inte heller så tokigt, när vi lättare kan utbyta begagnade varor.

Tillbaka till Sydamerika och Argentina. Där finns företaget MercadoLibre, bildat 1999 av Marcos Galperin, som fortfarande är storägare och VD. Upplägget är detsamma som för eBay, som för övrigt också varit storägare, men nyligen minskat sitt innehav från 18 % till 6 %. Företaget har nästan 160 miljoner registrerade användare, och är det e-handelsföretag i Latinamerika som har överlägset flest unika besökare, nästan tre gånger så många som närmaste konkurrent. Och för att skjuta hål på min inledning, 90 % av produkterna är nya, och bara en bråkdel säljs genom budgivning.

Innan vi fortsätter: ett stort tack till Gustavs aktieblogg som uppmärksammade mig på det här företaget. Det borde såklart ha varit med i min genomgång av Argentina för ett par månader sedan.

MercadoLibre, med med drygt 80 % av omsättningen i Argentina (37 %) och Brasilien (45 %), har på några få år utvecklats till en verklig gigant i Sydamerika. Omsättningen är uppe i över 6 miljarder kronor, och den växer snabbt. På 10 år har omsättningen tiodubblats, och det senaste kvartalet steg den med 37 % (förstärkt av en allt starkare brasiliansk valuta). Detta trots att man finns på marknader med både hög inflation och svaga valutor, och företaget redovisar i USD.

Just nu är dessa problem störst i Venezuela, där MercadoLibre har 6 % av sin omsättning. Landet befinner sig i en mycket knepig politisk situation, med en konflikt mellan presidenten och parlamentet, som tillhör olika politiska läger. Dessutom lider landet av hyperinflation som man har svårt att få ordning på. Även den Argentinska peson har sjunkit kraftigt i värde sedan den släpptes fri i slutet av 2015. Argentina är dock sannolikt på väg mot en ökad ekonomisk stabilitet, även om inflationen fortfarande är hög (ca 35 %). Under långa perioder har också en försvagning av den brasilianska valutan dämpat omsättningen.

MercadoLibre växer som sagt extremt snabbt, och bakom detta finns såklart starka tillväxtfaktorer och drivkrafter:

En snabb utbyggnad av internet i Argentina och Brasilien lär vara en viktig faktor bakom företagets snabba expansion. I Argentina har idag runt 80 % av befolkningen tillgång till internet, i Brasilien ungefär 2/3. Det är i nivå med eller högre än länder som Italien, Spanien och Grekland. Även om den här drivkraften kanske passerat sin topp i Argentina och Brasilien, finns det en lång rad länder att växa i där inte utbyggnaden inte nått samma nivåer.

Nya produkter, ökad konsumtion per registrerad kund. De registrerade kundernas trafik har ökat kraftigt på senare tid. Just nu ligger antalet slutförda köp cirka 40 % högre än för ett år sedan, samtidigt som antalet nya användare ökar med 15-20 %, dock något avtagande på slutet. En butikskedja skulle tala om att både trafik och nota ökar. Det här är en dramatisk förbättring på kort tid, sannolikt kopplat till företagets nya tjänster för betalning och transport, som tagit ordentlig fart. Baksidan är att de nya växande tjänsterna pressar marginalerna.

Som framgår av grafen pressas marginalerna också av ytterligare ett par faktorer:

Nedskrivning i Venezuela. Inflationen i landet har tvingat företaget att skriva ner sina tillgångar. Framför allt förklarar det pressen på marginalen under 2014, men även 2015 och 2016 har påverkats.

Ökade utvecklingskostnader. Företaget satsar allt mer på utvecklingen, sannolikt kopplat till  expansion och nya tjänster. Som jag konstaterade redan i min genomgång av Argentina har lönekostnaderna stigit kraftigt i landet efter det att man släppte valutan fri, möjligen kan det vara en effekt också för MercadoLibre.

Finanserna är starka. Kassaflödet från verksamheten, som växer varje år, finansierar investeringar i verksamheten och den lilla utdelningen på några tiondels %. Sett i bolagets redovisningsvaluta USD har dock kassaflödet på senare år påverkats av de sydamerikanska valutornas sjunkande värde. En trevlig detalj är för övrigt att företaget saknar nettoskuld.

Att uppvisa en tillväxt på MercadoLibres nivåer, trots valutaproblematiken, visar såklart på en otrolig styrka. MercadoLibre har en extremt stark marknadsposition, som gynnats av att man inte har eBay som konkurrent på kontinenten. Företaget har som sagt nästan tre gånger så många besökare som närmaste konkurrent. eBays kraftigt minskade innehav i företag väcker dock frågor om framtiden. Risken finns såklart att de eller någon annan stor aktör (t ex Amazon) ökar sin marknadsnärvaro, t ex genom förvärv. Ett möjligt scenario är också att företaget blir uppköpt av någon internationell aktör, men med dagens prislapp är det kanske mindre sannolikt.

Värderingen är mycket hög. Med ett pris på cirka p/e 55 har marknaden redan intecknat en fortsatt extrem tillväxt, och den kan det bli svår att leva upp till även utan eBay som konkurrent. Dessutom har internetuppbyggnaden i Argentina och Brasilien som sagt redan tagit de stora stegen. Med hänsyn till dessa faktorer, att marginalerna har pressats på senare år, och att valutariskerna är stora, är min slutsats att aktien pressats upp för högt. Men vid p/e 30-40 tycker jag att detta kvalitetsföretag börjar att bli intressant, som för övrigt finns i Arisaig partners latinamerikafond, i sig en kvalitetsstämpel.

Och bilden, ja den har framtidsinvesteringen tagit själv i Buenos Aires för några år sedan.

Utblick: Argentina - pampas, fotboll, och darrig ekonomi

Tänkte då och då titta ut i världen på potentiellt intressant länder som inte får så mycket uppmärksamhet i aktievärlden, vare sig på bloggar eller i andra medier.

Först ut blir Argentina. Landet kanske är mest känt för tango, pampas, fotboll, Evita och Evert Taube, men Argentina är också Sydamerikas till befolkningen tredje största land (efter Brasilien och Colombia) och världens till ytan åttonde största. Ett land med stora naturresurser och bördig jord. Det här är också ett land med en mycket stolt historia, i början av 1900-talet var Argentina ett av världens 10 rikaste länder. Sedan har mycket gått gått fel. Protektionism, militärjuntor och hyperinflation blev sådant som kom att prägla resten av 1900-talet.

Sedan början av 1980-talet är dock åter Argentina en demokrati. Under början av 1990-talet genomförde den dåvarande presidenten Carlos Menem omfattande privatiseringar kombinerat med att valutan knöts till dollarn. Kort sammanfattat slutade det senare med att hans efterträdare fick fly i helikopter från presidentpalatset. Därefter intog paret Kirchner scenen, först han, sedan hon. Under deras tid utvecklades ett nytt upplägg för valutan, med en officiell kurs som ingen trodde på. Valutaväxlingen flyttade då ut på gatan som satte sitt eget pris; på slutet var den officiella kursen 8,5 peso på en dollar, på gatan fick man 13. Såklart helt ohållbart och den i december valde presidenten Macri släppte omedelbart valutan fri. Han har öppnat upp, släppt på tullar och i största allmänhet gjort politiken mer marknadsorienterad.

Det finns förvånansvärt många argentinska företag noterade på New York-börsen.  Några går dock bort snabbt, bland annat bankerna. Ett land där kontanthanteringen helt nyligen i huvudsak hanterades på gatan, nej där känner jag mig inte helt trygg i att investera i bankaktier. I och för sig finns även den spanska storbanken BBVA bland de stora aktörerna, men ser inte heller europeiska bankaktier som särskilt intressanta. Bort går också livsmedelsföretaget Cresud som ägs av fastighetsbolaget IRSA, som i sin tur utreds för att hålla skulder borta från bokföringen genom ett bolag i Israel. Sådant håller jag mig borta från.

Då är det bättre att titta på jordbruksföretaget Adecoagro, Luxemburgbaserat, men med verksamheten huvudsakligen i Argentina. Företaget driver jordbruk (ris, säd, m m), utvecklar jordbruksmark och finns inom socker- och etanolproduktion (i Brasilien). Den senaste tidens förändringar med borttagna tullar och devalvering gynnar företaget, som är ungt och inte ger någon utdelning. Men man har en fin rörelsemarginal som ökar, en ökande omsättning, och positivt fritt kassaflöde. Vinsten är dock fortfarande låg sett till priset. Värd att lägga på bevakningslistan, även om den ligger lite långt ner i värdekedjan och är för beroende av världsmarknadspriser för att helt tilltala mig.

Bland företag inom samma sektor finns Bunge, en gång i tiden en dominerande aktör i Argentina under namnet Bunge & Born, men numera baserat på Bermuda och med bara en liten del av verksamheten i Argentina.

Ett företag som också kan vara värt att titta på är Telecom Argentina. Företaget bildades i samband med att Argentinas telefoni privatiserades i början av 1990-talet, och man delar i praktiken telemarknaden med spanska Telefonica. Telecom Argentina har så här långt dock bara sett nedsidan av devalveringen; större lån räknat i Peso, högre räntekostnader och indirekt också högre kostnader för bland annat personal. Företaget är också inne i en investeringsperiod med stora utgifter för utbyggnad av 4G. Omsättningen växer dock fint. Med 40 % i total ökning över året enligt den senaste rapporten, och med prisökningar för telefoni på 25-30 % (enligt argentinska nyhetsartiklar), ligger den organiska ökningen på 10-12 %. Inte så tokigt. Driver omsättningen gör datatrafiken som ökade omsättningen med 40-45 %, justerat med uppskattad prisökningstakt.  I Paraguay, där man också driver telefoni, har omsättningen för datatrafiken ökat än mer! Men jag känner mig trots allt tveksam, företaget är ansträngt av situationen och det syns i kassaflödet som är darrigt. Jag har företaget på bevakningslistan sedan länge, och där får det stanna kvar. 

En sådan här genomgång kan inte helt bortse från oljebolaget YPF, Sydamerikas största oljebolag efter brasilianska Petrobras. YPF privatiserades under samma period som telefonin, och kontrollerades under en period av det spanska bolaget Rapsol, innan staten åter tog kontroll över bolaget 2012. Företaget lär sitta på stora resurser av bland annat naturgas, men frågan är om man klarar att hantera dessa resurser på egen hand eller om utländskt kapital behövs. Jag är själv inte intresserad av oljebolag, och har därför inte tittat närmare på det finansiella, men för den som är det så kan företagetnog vara värt att titta på.

Jag har tittat på Argentina flera gånger, men har alltid landat i att det är för darrigt. Landet har potential, men då krävs inte minst att man får ordning på sin valuta och får ner inflationen som idag ligger på runt 30 %. Jag fortsätter att bevaka landet, men håller mig borta från investering just nu.