Cloetta - gör många saker rätt

Har just nu bara två svenska innehav, och de måste ju också få lite uppmärksamhet! Börjar med godistillverkaren Cloetta. Företagets verksamhet behöver knappast någon längre beskrivning. Få svenska företag har så många kända varumärken som Cloetta. Med bland annat Ahlgrens bilar, Läkerol, och Kexchoklad, har man en urstark ställning på godismarknaden. Det var där mitt intresse för Cloetta började. Ja, och att jag varje lördag kom hem med Cloettas produkter när jag köpt lördagsgodis med dottern.

Cloetta har en historia som går tillbaka till 1862, när de två bröderna Cloetta startade chokladtillverkning i Köpenhamn. Tio år senare flyttade man till Malmö, och 1901 startades produktion i Ljungsbro i Östergötland, där man fortfarande finns. För precis 100 år sedan kom så dagens huvudägare familjen Svenfelt in i bilden, och sedan snurrade det på, kexchokladen uppstod, liksom några andra varumärken som kommit ur den egna verksamheten. Kring millenieskiftet gick Cloetta samman med finska Fazer. De gemensamma åren blev turbulenta och fyllda av strider mellan de finska och svenska ägarna. Det hela och slutade med att de båda bolagen gick skilda vägar 2009.

Efter ett par år på egna ben var det dags för nästa storaffär. Den här gången handlade det om ett samgående med holländska LEAF. Det nya bolaget, som fick fortsätta heta Cloetta, fick en nästan femdubblad omsättning jämfört med det gamla Cloetta. Med affären följde flera urstarka varumärken som Läkerol och Ahlgrens bilar, men också lån som innebar en skuldsättning motsvarande nettoskuld/EBITDA på runt 5.

Om det första dryga årtiondet på det nya årtusendet var händelserikt, så har det andra så här långt handlat om konsolidering, men utan att utvecklingen för den skull har stannat upp.

Cloettas omsättning domineras totalt av sockerkonfektyr och choklad, en marknad som stått stilla åtminstone de senaste 15 åren. I Sverige konsumeras konstant runt 15 kg per person och år. Samtidigt är konkurrensen hård. Även med Cloettas starka varumärken är det svårt att växa organiskt. Å andra sidan är vallgraven stor för nya aktörer som vill in på marknaden. Jag tycker dock att Cloetta navigerar väl utifrån förutsättningarna:

Avbetalning av skulder. Företaget har konsekvent betalat av på skulden. Sedan affären med LEAF slutfördes har skuldsättningen mätt som nettoskuld/EBITDA i det närmaste halverats till 2,7-2,8 för det senaste delåret. Ingen utdelning har betalats förrän 2016.

Kloka förvärv, mindre ohälsosamma produkter. Cloetta visar att det går att växa genom förvärv, och samtidigt minska skuldsättningen. Flera mindre företag med regionalt starka varumärken har köpts, senast nederländska Lonka, som producerar kola, nougat och choklad. Bland de senaste förvärven finns också irländska Jelly Bean Factory, och den svenska nötproducenten Nutisal. Genom det sistnämnda förvärvet breddar man sig också mot mindre ohälsosamma produkter, där marknaden växer snabbare.

Aktivt hållbarhetsarbete. Företaget arbetar aktivt med hållbarhet både för råvaror och produktion, t ex använder man sedan ett par år hållbarhetscertifierad palmolja (RSPO) och kakao (UTZ). Cloetta förefaller också ha implementerat ett hållbarhetsperspektiv i sina interna processer.

Effektivisering av verksamheten. Cloetta arbetar mycket aktivt med att hitta kostnadssynergier. Efter samgåendet med LEAF har man stängt flera fabriker för att samordna produktionen och uppnå stordriftsfördelar. Verksamheten har också utvecklats genom samordning av lager för Skandinavien (till Helsingborg), och outsourcing till Postnord. Dessutom har flera affärssystem ersatts med ett gemensamt.

Trots flera förvärv, och en omsättning som ökat 17 % mellan 2012 och 2015, är antalet anställda och personalkostnaderna (i kronor räknat) oförändrade. Att den justerade rörelsemarginalen trots det är oförändrad de senaste tre åren beror i huvudsak på högre råvarupriser. Företaget är utan tvekan mycket välskött, och gnetar på, men ska man vara kritisk handlar det till stora delar om förbättringar på kostnadssidan.

Kassaflödet utvecklas positivt, och har stärkts från år till år. Över treårsperioden har investeringar (inkl. förvärv) och återbetalning av lån finansierats. Utdelning har som sagt skett först 2016, och belastar då kassaflödet med runt 140 mnkr.

Värt att hålla ögonen på är om det blir någon kursändring när nya VD:n Henri de Sauvage Nolting tillträder i februari. Detta efter en period av täta VD:byten. Efter den tidigare OS-medaljören i simning, Bengt Baron, blev David Nuutinen kortvarig som VD, och företaget har haft en tf under hösten. Tillträdande Nolting är kanske för gemene man mest känd för sin tid som VD för nordiska/svenska Arla, och bland annat frikostiga representationer. Men han har också en bakgrund som VD för Unilevers nordiska verksamhet, en bakgrund som förefaller relevant.

Cloettas sockerkonfektyr och choklad växer inte organiskt, och lär inte göra det framöver heller. Eventuella skatter på sockerprodukter kan också påverka negativt. Det handlar om fortsatt kloka förvärv, och om att fortsätta breddningen mot mer snabbväxande marknader. Genom förvärvet av Nutisal har man tagit hälsotrenden till sig. Däremot borde man kunna göra mer för att möta trenden mot hållbarhet och etiskt märkta produkter. Man har uppenbart ett mycket medvetet arbete i de delarna. Tänk t ex en rättvisemärkt och ekologisk kexchoklad. Den skulle kunna sälja som smör i solsken för dubbla priset! Och så borde man tänka även med förvärven. Det finns små och intressanta ekologiskt och etiskt fokuserade aktörer inom Cloettas segment, och även inom mer hälsosamma segment, som skulle passa fint in i företaget. Som sagt, Cloetta gör många saker rätt, men det där sista, som får både marginal och tillväxt att ta fart, det saknar jag.

Aktien har på senare tid sjunkit tillbaka och handlas till p/e 21. Inte rea, men inte heller särskilt dyrt för ett fint, ocykliskt företag i den här sektorn. Huvudägaren fam Svenfelt ökade ordentligt i ett par omgångar under 2016, vilket såklart är lovande.

Allt sammantaget, räknar jag med att öka försiktigt under våren, så att innehavet åtminstone behåller sin nuvarande andel av portföljen.