Titon Holdings: Billigt, tråkigt, spaltventilation

 

Tråkigt=bra har nästan blivit en grej för många av oss som letar prisvärda aktier. Min senaste upptäckt lever helt klart upp till den logiken. Ja det handlar om spaltventilation, sådana där små ventiler som ni kanske har ovanför fönstren?

 

Brittiska Titon är stora på området, men väldigt små på alla andra sätt. Ja med ett marketcap på 150 miljoner kr skulle man nästan kunna göra anspråk på en styrelseplats om man väljer att sälja och investera sin (övervärderade) villa. Företaget bildades 1972, blev publikt 1988, och har under långa perioder levt en tämligen tynande tillvaro. Genom gnetande och en stark balansräkning har man dock överlevt trots att fönsterventilation länge inte var någon het bransch. Överlevt för att nu uppleva en renässans för företagets produkter.

 

Utvecklingen så långt jag tittat kan delas in i tre perioder:

• 2001-2008. I princip hela omsättningen i Storbritannien. Omsättningen ökar långsamt, samtidigt som man har allt svårare att upprätthålla lönsamheten. 
• 2008-2012. Omsättningen sjunker i finanskrisens fotspår. Man startar produktion av mer avancerade produkter, s k forcerad ventilation med värmeåtervinning (2007). Joint venture bildas i Sydkorea för både produktion och försäljning (2008). Bakom finns nya regler i landet om krav på luftmiljön inomhus.
• 2013-2016. Utvecklingen tar fart, först i Sydkorea, och så småningom också i Storbritannien, och i övriga Europa och USA.
• 2017. Första halvåret är starkt, och visar inga tecken på att beslutet om Brexit har skadat företaget. Snarast har det försvagade pundet fått fart på exporten (även om det också gör vissa inköp dyrare). Justerat för valuta är omsättningstillväxten hela 20 %, vinsten per aktie +34 %. 

Vad gör det här bolaget intressant?

Energieffektiva hus kräver ventilation. Titon seglar på en trend av energieffektivisering. Nya hus byggs extremt energieffektiva, gamla isoleras och utrustas med täta fönster. Det här kräver extra ventilation för att undvika kondens, och i förlängningen mögelskador. Samtidigt ställer lagstiftningen krav på luftkvaliteten inomhus. Storbritannien och Sydkorea är goda exempel, liksom Sverige där Boverket utfärdar riktlinjer. För de äldre husen passar den enkla spaltventilationen, för nya energieffektiva hus marknadsför man forcerad ventilation med värmeväxlare, som radikalt minskar värmeförlusterna. Här ser man en särskilt fin utveckling för exporten till övriga Europa.

Marknadsledare, men inte dominant.  Företaget är marknadsledare inom spaltventilation, både i Storbritannien och i Sydkorea  Dock är man inte dominant, och frågan är hur stora marknadsandelar man har?För den mer avancerade ventilationen talar man bara om "starka konkurrensfördelar" i Storbritannien.

Långsiktiga ägare, ledning som äger och ökar. Företagets ledning visar att man tror på bolaget. Ordföranden äger närmare 10 %, och har ökat de senaste åren. Även VD är storägare och har någon %. Huvudägaren tillika grundare och vice ordförande ligger kvar med 16-17 %. Som sagt, de tror helt klart på sitt bolag!

Starka finanser, fantastisk värdering. Ett företag som lever upp till min mycket konservativa syn på balansräkningar; inga räntebärande skulder, inga större leasingkontrakt. Kassaflödet var något ansträngt under 2016, som en följd av ökande lager och fordringar, men så befinner man sig i en tillväxtfas. Men för första halvåret 2017 ser det bättre ut. Lönsamheten är stigande och närmar sig ROE 15 %. Den sydkoreanska verksamheten är klart mest lönsam med ROA på 20-25 % (!). Men det som fascinerar mest är prislappen: p/e 8 eller p/b 1,1. Det här bolaget värderas alltså som om man förväntas att inte tjäna en krona... 

Växande utdelning. Trots att bara 20-25 % av vinsten delas ut är aktuell direktavkastning 2,7 %. Utdelningen har dessutom höjts årligen sedan 2013.

Och risker/svagheter...

Låga inträdesbarriärerna på marknaden? Klarar man konkurrensen om några större aktörer med produktion i låglöneländer lägger i högsta växeln?

Osäkerhet på huvudmarknaderna. Inte minst är effekterna av Brexit svårvärderade. Här uttrycker man (mycket bra pod!) att det är angeläget att Storbritannien fortsatt är en del av den fria marknaden för varor och tjänster, och ser med oro på möjligheterna att påverka de europeiska regelverken man är beroende av. En trög ekonomisk utveckling i Storbritannien kan självfallet också påverka negativt, framför allt om de offentliga investeringarna i "social housing" (med många fönsterventiler) fortsatt hålls tillbaka. Här pressas regeringen dock av oppositionspartiet Labour som är på frammarsch i opinionen. Dessutom har vi som bekant en orolig situation på koreanska halvön.

Inte fantastisk historik. Titon visar på långa perioder med trög utveckling. En inte ovanlig uppfattning sedan tillväxten tog fart är också att framgången bara är tillfällig, och att man är för små för att klara sig i längden.

Köper jag?
Tycker att helheten ser mycket intressant ut: ett företag med fin tillväxt och goda marknadspositioner, till en fantastiskt låg värdering. Även om det säkerligen finns branscher där inträdesbarriärerna är högre, finns stora möjligheter att fortsatt segla på trenden av energieffektivisering. Och med en växande marknad lär det finnas plats för flera aktörer. Historiken är som sagt inte fantastisk, men man agerar också i en helt annan verklighet än för bara några år sedan. Dessutom kan osäkerheten kring Brexit fortsätta att hålla pundet på låga nivåer och bidra till att exporten till USA och övriga Europa fortsätter atet växa. Så ja, aktien är mitt "hemliga" innehav med sådär 3,5 %.

Vad säger du?