Portföljuppdatering i maj 2023

Inser att det var väldigt länge sedan jag gjorde en uppdatering, oktober om man bortser från årssammanfattning! Och massor har hänt! Men först, året har inte börjat så starkt, ligger just nu runt 0. Och det kan sammanfattas med: 1. Ligger tungt, kanske för tungt (?) i livsmedelsbolag som generellt har haft en utmanande tid med stigande råvarupriser. 2. Valuta, och det handlar mest om den sydafrikanska randen som tappat stort på sistone, och det handlar om energin och även ev vapenaffärer med Ryssland. Sen har vi den egyptiska valutan som påverkar bara ett bolag (integratod diagnostics), men där valutan helt har kollapsat. Det här förklarar också till stor del varför andelarna i framför allt Italtile och Integrated Diagnostics minska kraftigt. Inga försäljningar har gjorts där.

Sålt och minskat

Sålt Gotlandsbolaget (SE). Gotlandsbolaget noterades i slutet av 2022, och gjorde en fin resa direkt och steg ytterligare när analyserna bl a konstaterade att det fanns dolda värden, vilket ju egentligen inte borde varit någon nyhet. Jag drog efter det slutsatsen (i månadsskiftet jan/feb) att noteringen var triggern som realiserade värdena och att värdet kommit till en nivå där potentialen inte längre var så stor. Så jag  släppte bolaget på ca 2135 kr i snitt. Eller ja, jag har en (!) aktie kvar för att kunna gå på bolagsstämman! Sammantaget gjorde jag drygt 57 % sedan 2018 inkl (de små) utdelningarna. Tyvärr låg den i depå eftersom inget annat gick medan bolaget var onoterat.

Sålt Seibu Electric (JP). Fint värderat litet japanskt industrikonglomerat med tre ben. Utgjorde bara en dryg procent av portföljen och jag behövde bestämma mig för om jag skulle öka eller lämna. Det avgjordes av att tillväxten fanns i Kina och framför allt mot en större kund. Jag gjorde ca 16 % inkl utdelning under deras år jag ägde.

Minskat i Primeserv (ZA). Ett mycket litet bemanningsföretag i Sydafrika med fantastiska nyckeltal i förhållande till värderingen. Jag minskade då den nya revisorn valde att kliva av efter bara ett år och utan att man hade en ny. Man var dessutom sena med årsredovisningen i somras och det fanns vissa historiska småslarv i bokföringen som rättades. Efter att ny revisor tillsatts och man kom med nyhet att förvärv är på g så ökade jag, men sammantaget har jag minskat något.

Köpt och ökat

Köpt Champion Pacific (ID). Tillverkare av framför allt läkemedelsförpackningar, och som jag redan skrivit om. 

Köpt Scandbook (SE). Svenskt värdecase som trycker böcker, framför allt pocketböcker. Kommer inte göra någon analys utan nöjer mig med att konstatera att böcker inte drabbats lika mycket av digitaliseringen som jag trott. Trevligt att ha i alla fall ett svenskt bolag i portföljen!

Köpt RFG Holdings (ZA). Det senaste köpet, som jag också skrivit om, och som kom in i portföljen nu senare under våren.  Aktien fortsatte att gå svagt även efter att jag köpt, men har återhämtat som efter stark uppdatering nyligen.

Vad gör jag nu?

Väldigt lite tyvärr. Mycket annat i livet tar tid just nu, bl a lägger jag endel fritid på en familjeverksamhet. Hoppas få lite tid under sommaren och hitta något case som breddar portföljen branschmässigt.

Allt för nu!

RFG Holdings - en sydafrikan till

Jag hamnar ofta i Sydafrika när jag letar bolag. I få länder där det går att handla från Sverige kan man hitta så många lågvärderade bolag med hög kvalitet och fantastisk lönsamhet. Det bolag som nu åkt in i portföljen, livsmedelsbolaget RFG Holdings, har jag haft på bevakning ett par år, men det har fallit på en för hög skuldsättning. Nu har skulden kommit ner något, men vinsten har också ökat, och bolaget närmar sig nu min tumregel nettoskuld/EBITDA <1. Man är inte riktigt där än, men det räckte för mig den här gången, eftersom det också handlar om ett mycket defensivt bolag. 

Verksamhet. Bolagets historia går tillbaka till början av 1900-talet med en ursprunglig historia i konserverad frukt och mjölk. De verksamheterna finns fortfarande kvar men bolaget beskrivs bäst som ett förvärvsbygge, noterat sedan  2014. 

Tyngdpunkten finns inom konserverade produkter (longlife), där vi hittar bl a konserverade grönsaker, konserverad frukt, juicer, sylt/marmelad och konserverat kött. Den här delen utgör tyngdpunkten inom verksamheten med ungefär halva bolagets omsättning och då på de regionala marknaderna. Här står egna varumärken för ungefär 3/4 av omsättningen. Dessutom exporterar man framför allt fruktprodukter, inte minst konserverad frukt, globalt. Det andra benet är färsk mat, där hittar vi bl a pajer, färdigrätter, bakverk, och här står private label för ungefär 3/4 av försäljningen

Bolaget i korthet:

Börs: Sydafrika
Värdering: p/e 6,5 vid 8,80 rand, p/b 0,7-8 eller 0,9 justerat för Goodwill
Marketcap: 1,3 miljarder SEK
Courtage/handel: SEB från 350 kr, Avanza från 749, båda i depå och genom telefonhandel. Pareto 500 kr och möjligt i isk.

Marknadsposition. Som producent är man nr 1 inom konserverad frukt (ca 50 %), sylt (ca 50 %) och konserverat kött (80 %). Därutöver är man nr 2 inom konserverade grönsaker (ca 20 %) och fruktjuice (25-30 %). Sett till varumärken är man nr 1 (med varumärket Rhodes) inom konserverad ananas (drygt 50 %) och konserverade tomater (knappt 30 %). Man är också nummer 1 ett inom corned meat  (med varumärket Bull Brand) med ungefär 2/3 av marknaden. 

Ägande och ledning. Bolagets ägande domineras av institutionella placerare, drygt 37 % av aktierna kontrolleras Capitalworks Private Equity och 20  % av Old Mutual. Det tidigare VD:n (som avgick 2021 och lämnat styrelsen i slutet av april) kontrollerar drygt 6 %. Nuvarande VD äger ungefär 1 % och finansdirektören, ungefär det dubbla. VD och CFO har krav att äga motsvarande 200 % respektive 100 % av sin fasta ersättning. 

VD och CFO har fasta  ersättningar på drygt 5 respektive 3 miljoner rand var. Därutöver tillkommer resultatbaserad ersättning, under 2022 ungefär lika mycket. 

Finanser och värdering. Bolagets balansräkning är bra om än inte fantastisk. Skuldsättningen är i mina ögon på gränsen till för hög (se nedan), men har betalats ner och har fallit från 2,7x EBITDA till 1,3x sedan 2018. Kassaflödet i övrigt använts till stor del för investeringar och 1/3 av vinsten delas ut. Värderingen är p/e ca 6,5 (vid kurs 8,8 rand) och p/b ligger på 0,7-0,8 eller 0,9 justerat för Goodwill. ROE är tvåsiffrigt men inte mycket mer så inte fantastisk.

Utvecklingen för de senaste 5 månaderna är dock något svagare. Bl a var exporten boostad av försäljningen av konserverade persikor pga dålig skört i Grekland. Bolaget är som många bolag också pressat av inflation, och specifikt för Sydafrika, elförsörjningen där man dock satsar på solceller. När man läser uppdateringen ska man notera att jämförelseperioden är en vecka kortare än föregående år. Det motsvarar ca 4 % av tiden!

Risker 

Sydafrika. Landet i sig är instabilt och politiken är minst sagt stökig. Detta är knappast någon nyhet. Men tittar man på bolagen så ser det annorlunda ut, kanske är det också så att de lokala aktörerna slipper undan en hel del konkurrens av just samma anledning. Dessutom är massor inprisat. Fantastiskt fina bolag som detta som värderas om de vore nästan konkursfärdiga. Men visst år det en risk här och inte minst i elförsörjningen som havererat. 

Två stora kunder. Två kunder stod för 10 % eller mer av omsättningen, varav den ena förefaller vara Woolworths. Jag skulle vilja veta hur stora dessa kunder är. 

Skuldsättning. Bolaget har på gränsen till för hög skuldsättning. Jag har haft bolaget på bevakning under en längre tid, men det har tidigare fallit på just skuldsättningen. Nu är man nästan nere på nettoskuld/EBITDA på 1, och prognosen talar för att man snart är där. MEN, bolaget har som sagt en historik med högre skuldsättning, och man har haft en förvärvsdriven strategi. Så, drar man iväg i skuldsättningen igen så säger jag tack och hej. 

Förra vd:n lämnar styrelsen. Kanske rimligt men kan ändå väcka något litet frågetecken?

Sammanfattningsvis 

Ett rimligt eller t o m lågt värderat livsmedelsbolag med mycket starka och stabila marknadspositioner. Bolaget har gått svagt på börsen på senare tid och tittar man historiskt så ser värderingen mycket attraktiv ut. Jag har köpt in mig med ca 6 % med en genomsnittskurs lite över 9 rand. På den negativa sidan lägger jag framför allt att bolaget inte är familjeägt utan kontrollerat av institutionella ägare. Förutom det och den något för höga skuldsättningen har bolaget det jag söker. 

Champion Pacific - en riktig (hidden) champion?

Så var det dags att titta i Indonesien igen! Denna gång ett utpräglat, litet värdecase: Champion Pacific! 

Verksamhet 

I huvudsak specialförpackningar, och i huvudsak mot läkemedel (85 % av omsättningen); förpackningar för tabletter, tillverkade av plast och aluminiumfolie, men även förpackningar för livsmedel och kosmetika. Verksamheten  bedrivs  genom dotterbolaget Avesta packaging som man äger till knappt 80 % och som äger ett dotterbolag med snarlik inriktning. Ja Avesta väckte tankar på svenska Avesta där förövrigt Stora Enso har en fabrik i trakten, men nej ser inte ut att finnas någon sådan koppling. Avesta finns även i den indonesiska vokabulären. 

Korta fakta

Marketcap: ca 350 miljoner SEK

Värdering: p/e 5-6 och p/b 0,8-0,9

Börs och courtage: Indonesien, telefonhandel via Avanza från 749 kr i courtage. 

Direktavkastning: ca 1 %

Marknad och position 

Avesta beskriver sig som ”the main producer and specialist for packaging in Indonesia”. Och säger sig ha 80 % av de indonesiska läkemedelsbolagen bland sina kunder. Och det kan nog stämma om man tittar på listan över fordringar per kund och jämför med top 10-15 läkemedelsbolag i Indonesien. Att göra någon mer specifik bedömning av marknadsandel är dock svårare, jag nöjer mig därför med att konstatera att de förefaller vara ledande, respekterade och välnyttjade brett inom sektorn. 

Bolaget är lite av en hacka och spade mot  läkemedelsindustrin i Indonesien, en marknad som ser ut att växa med åtminstone en handfull procent årligen och där 75 % produceras i landet, ja i alla fall såg det ut så för några år sedan. Samtidigt verkar inte plast vara ett material under avveckling inom läkemedelsbranschen, med extremt starka säkerhetskrav på förpackningarna. Och är risken liten här hemma så lär den vara än mindre i Indonesien. 

Ledning och ägande

Bolaget kontrolleras sedan 2016 av de båda japanska bolagen Mitsui (ett av Japans största konglomerat, börsnoterat) och Fujimori Kogyo (verksamt inom flexibla förpackningar under namnet Zacros, också börsnoterat). De båda bolagen samäger genom ett holdingbolag (60 % Fujimori, 40 % Mitsui), som i sin tur äger 79 % av  Champion Pacific. Därutöver äger det indonesiska läkemedelsbolaget Kalbe 5 %, förövrigt ett av landets största läkemedelsbolag, tidigare majoritetsägare och det bolag som sålde till japanerna. Kanske har man utöver det fortfarande intressen i dotterbolagen, då dotterbolagen inte kontrolleras till 100 %, men jag lyckas inte hitta några färska uppgifter som belägger det. Ledning och styrelse äger inte, i alla fall inte i moderbolaget.

Ordförande har ett starkt CV som VD för den tidigare huvudägaren Kalbe under 1990-talet. Annars finns de japanska ägarna både i styrelsen och den operativa ledningen, men VD är indonesier och var det även före förvärvet. 

Finanser och lönsamhet

Det här är igen tillväxtraket, de senaste 5 åren har man snittat på 4 % per år i omsättningstillväxt, och tittar man över 10 år ser det ungefär lika ut, även om det svänger en hel del från år till år. Samtidigt förbättras marginalen kontinuerligt, över 5 år har vinsten efter skatt vuxit med i snitt 9 %. Jag hittar heller inget att anmärka på när det kommer till fallgropar som goodwill, leasing eller närståendetransaktioner.

Balansräkningen är mycket stark, och det finns inga räntebärande skulder de senaste 10 åren! Istället ser vi en nettokassa som motsvarar drygt halva det egna kapitalet, 260 rupier per aktie som idag står på 460 rupier! Lönsamheten är stark, ROE är 15 % under 2021 eller nästan 25 % justerat för den stora kassan. Riktigt så starkt har det inte sett ut under hela den gångna 10-årsperioden, men man ligger stabilt tvåsiffrigt, ojusterat för kassan. 

Bolaget lägger pengar på hög och det egna kapitalet per aktie växer stabilt. De senaste 3-4 åren har aktien stigit i princip i takt med de egna kapitalet och värderats stabilt under eget kapital, för närvarande på P/B runt 0,8. Jag förväntar mig en tillväxt på 10-15 % per år inkl den lilla utdelningen. 

Sist men inte minst den sedvanlig kassaflödesgrafen. Inte mycket att säga om den egentligen. Förklaringen till det svagare kassaflödet 2017 var ökat lager, och vi ser lite samma sak under 2022. 

Risker

Inga fonder, har jag missat något? 

Inga utländska fonder finns inne i bolaget, vilket annars kan fungera lite som en bekräftelse på att bolaget håller hög kvalitet och att det inte finns några tveksamheter. Jag kan inte hitta något som ser misstänkt ut och man har ett av de stora revisionsbolagen som revisor. Dessutom är huvudägarna väletablerade bolag på den japanska börsen. Det finns inte heller några betydande närståendetransaktioner, inga stora royalties till moderbolaget som man kan se ibland. Förklaringen till att de utländska fonderna saknas är nog helt enkelt att bolaget är litet och att det är svårt att komma åt tillräckligt stora volymer när huvudägaren + läkemedelsbolaget Kalbe sitter på nästan 85 % av aktierna. 

Risk för teknikskifte?

Något som jag lade en bra stund på att gräva i, med tanke på att plast på många håll är en råvara som fasas ut. Men här är säkerhetskraven stora, och läkemedelsförpackningar i plast ser ut att växa stabilt. Nej jag ser inte att det här är en risk i närtid. 

Utköp på låg nivå

Risken finns såklart, men Indonesien har förvånansvärt starka rättigheter för minoritetsägare, så bedömer risken som liten.

Sammanfattningsvis

Jag tycker att bolaget är mycket intressant och har gått in med ca 7 %. I mina ögon ett mycket tydligt undervärderat bolag i en utan tvekan intressant bransch; hacka och spade till den riktigt intressanta läkedelsbranschen i Indonesien. Ett land med en starkt växande medelklass, stora satsningar på den offentliga sjukvården, och där de stora volymerna läkemedel tillverkas inom landets gränser. Jag räknar med en stabil tillväxt på 10-15 % per år om inget oväntat inträffar.

Gott nytt år 2023!

Dags att sammanfatta året som gått, och det går att göra på olika sätt. Men här håller vi oss till portföljen, och den stannar på -2 %!

Året i korthet:

Valuta: portföljen hade varit värd 13 % mindre med valutakurserna för ett år sedan. Kronan har försvagats mot alla noterade valutor!
Utdelning: +14 %
Nya bolag: Seibu (JP), MHM automation (NZ), AS company (GR), och Argent industrial (ZA). Ett femte indonesiskt kom in i portföljen dagen före nyårsafton.
Lämnat: Kri Kri milk (GR) och Pickles (JP)

Tittar man på bolagen som finns kvar i portföljen är det lika många som har gått upp och ner (klicka på bilden för bättre upplösning!)

Årets vinnare: är Gotlandsbolaget, i alla fall kursmässigt, men det speglar mer att bolaget åter har noterats än att utvecklingen varit stark. Bolaget påverkas mycket negativt av de höga bränslepriserna och kommer att höja priserna med 30 % inför 2023. Man har också meddelat att man pausar trafiken Nynäshamn-Rostock (Hansa Destinations) under hela 2023. Vinnare där kurs och verksamhet följs bättre åt är indonesiska kakeltillverkaren Arwana Citramulia och nya zeelanändska MHM Automation, som tillverkar innovativ livsmedelsteknik, som energieffektiva köttfrysar. Där är jag förövrigt skyldig en analys. 

Årets förlorare: sämst utveckling i noterad valuta har egyptiska Integrated Diagnostics. Bolaget dominerar inom medicinsk diagnostik i landet, och  expanderar i framför allt i Afrika. Här är det lite som Gotlandsbolaget, fast tvärtom , bolaget går starkt (även justerat för coronavinster) men den egyptiska valutan har havererat totalt och det syns på aktien, noterad i London i USD. Därefter följer Sarantis, grekiskt bolag inom rengöringsmedel och hygienprodukter som har större delen av omsättningen i östra Europa, och även i Ukraina. Marknaden har straffat bolaget hårt, kanske för hårt. 

Jämförelse: Tittar man man på portföljens nuvarande innehav skulle i princip alla med undantag för Seibu (JP) och Gotlandsbolaget klara sig i en Emerging Markets-fond. Jämför man med emerging-marketsfonderna i Avanzas utbud, och som redovisar utvecklingen i SEK, så är de ca 20 st och jag har bara två fonder framför mig!

Vad händer 2023? Ja vem kunde förutspå 2022. Nej jag avstår att titta i någon kristallkula, men det är ett år med mycket ovisshet vi går in i. Hur utvecklas kriget i Ukraina? Hur går räntor och råvarupriser?  Jag kommer fortsatt titta på bolag över hela världen, och fokusera på mindre bolag med låg värdering och stark balansräkning. Jag har under 2022 inte haft den tid jag tidigare haft för portföljen, bland annat därför att jag lägger lite av min fritid i en familjeverksamhet, men räknar med att när allt nu är uppstartat att få mer tid till aktierna under 2023. 

God fortsättning på det nya året!

Önskar

Framtidsinvesteringen!

Portföljrapport i slutet av oktober

Ingen portföljuppdatering sedan i juli, så nu är det verkligen dags! Lite har såklart hänt, men framför är portföljen stabil. I skrivande stund ligger portföljen -6 % vilket i princip är identiskt med nivån i juli. Sett till börsernas utveckling, allt högre inflation och större räntehöjningar bl a så är jag helt klart nöjd med utvecklingen! Portföljen beter sig som den brukar, svängningarna är inte lika stora som för indexen! Tittar man på bolagens prestationer så är det i princip  enligt förväntan eller mer. Och trots att portföljen backat och kapitalet är något mindre än vid samma tid förra året, så växer utdelningarna. 

Ja vad har då hänt sedan senast:

Sålt

Pickles (JP) som jag skrev om i början av året, och som producerar och säljer picklade grönsaker i Japan, lämnade portföljen i augusti. Jag hade underskattat de positiva effekterna av pandemin och det blev åter tydligt hur känsligt bolaget är på sista raden när omsättningen sjunker. Min sammantagna bedömning blev att jag har bättre case, men jag håller fortfarande ett öga på bolaget som för övrigt har omnoterat sin aktie efter att ha omstrukturerat sig till ett holdingbolag. 

K2 LT, litauiskt kremeringsföretag och begravningsentreprenör där jag trott starkt på bolagets moat. Helt plötsligt dök dock en konkurrent upp inom kremeringssegmentet där jag uppfattat att de hade något av ett monopol. Min slutsats blev att sälja, kanske för hastigt, och kanske är det så att marknadspositionen här är väldigt lokal. Jag kommer att ta en ytterligare titt på bolaget, och det är inte osannolikt att det kommer tillbaka. 

Köpt och ökat

AS company (GR), som jag skrev om för några veckor sedan, åkte in i portföljen i juli.

Argent industrial (ZA) som Gustavs aktieblogg också äger och har presenterat, fick ta plats i portföljen i augusti. Bolaget är ett riktigt värdecase med värde tydligt under bokfört värde och med en betydande del av omsättningen i Storbritannien inom bl a persienner och teknik för flygplanstankning. Bolaget har gått svagt på börsen den senaste tiden, kanske pga av det skakiga politiska läget i Storbritannien, men innehaven förefaller mycket fina och ledningen verkar ha näsa för prisvärda och nischade förvärv. 

Vad händer nu? 

Ja inte så mycket som jag skulle önska, tiden för att leta bolag är tyvärr just nu rätt så begränsad, av lite olika skäl, men bl a lägger jag sedan i vintras en del av min fritid på en familjeverksamhet. Jag räknar med att jag kommer få mer tid för aktierna igen framåt våren. En djärv tanke är att förbereda mig för att gå in i Turkiet, för första gången på många år är Erdogans makt hotad, och valet till sommaren kan mycket väl resultera i en annan regim. Och det finns intressanta bolag här! Även om man ska ha mycket stor respekt för den extremt höga inflationen som helt klart försvårarar analysen.

Allt för nu, och satsar på att bli lite mer regelbunden i mina portföljuppdateringar. 

AS company - grekiskt värdecase

Senaste caset är grekiskt  och hittades under sommaren. Och det är ett värdecase värderat under eget kapital. Jag räknar på avkastning genom tillväxt av eget kapital samt utdelning/återköp, minst 10-15 %/år över tid.

Verksamhet

Kort och gott, försäljning av leksaker. Det handlar både om egna varumärken och licensierade, bland de senare finns t ex produkter från bland annat Disney, Spider man och Pepa pig (Greta gris). I några fall har man ensamrätt, men inte alla, och för de uppräknade och mer kända ser det inte ut att handla om ensamrätt. Man talar också om att man utvecklar leksaker under varumärkena och när man beskriver sina lokaler använder man order "Assembly". Jag uppfattar dock som att det inte handlar om någon mer grundläggande produktion och bolaget har bara ca 70 anställda. Det mesta importeras från Kina. Försäljningen i Grekland dominerar omsättningen (>80 %) men man har även relativt nystartade dotterbolag i Cypern och Rumänien  som ser ut att växa snabbt.

Korta fakta

Marketcap: 250-300 miljoner SEK

Värdering: p/e 9-10, p/b 0,7-0,8

Börs: Aten

Courtage: fr 749 kr hos Avanza, fr 3,90 euro hos Degiro. Båda möjliga i ISK.

Marknad och konkurrens

Bolaget säger sig vara en av de ledande aktörerna och på sin linked in-sida (tack Gustav för länk och bra research!) skriver man att man är nr 2 och har en marknadsandel på 15 %. Räknar man på det så kan det nog stämma. Enligt Statista omsätter leksaker och spel i Grekland knappt 400 miljoner USD 2022, AS company sålde för knappt 23 miljoner Euro. Då handlar om försäljning till detaljhandeln, som såklart också har en marginal. 

Tittar man på bolagets styrkor har sedan slutet av 1990-talet ett samarbete med Disney. Man kan också notera att de säljer till en lång rad kedjor, bl a Jumbo som säger sig vara störst på leksaker i Grekland och som har den största leksaksbutiken, men även till t ex Carrefour. Sammantaget ett bra avtryck, men mycket mer än så går inte att säga om man ska diskutera vallgrav. 

Finanser och värdering 

Bolagets balansräkning består till största delen av kassa och kortfristiga placeringar i euro och dollar, närmare bestämt 19 miljoner euro av totalt 33 i eget kapital (31/12). En stor del finns i obligationer, vilket också innebär en risk, se längre ner. Men balansräkningen är oavsett det extremt stark! Tillgångarna bör också ses i perspektivet att market cap är ca 26 miljoner. Sammanfattningsvis betalar man alltså ca 7-8 miljoner euro för verksamheten som för övrigt genererade en vinst (justerat för finansiella inkomster brutto) på ca 2,5 miljoner euro efter skatt! Jag kallar detta för ett bra värdecase! 

Kassaflödet är generellt starkt men också något boostat 2021 av att man förhandlat sig till längre betalningstider till leverantörerna. Utdelning och återköp (huvudsakligen utdelning) ökar över tid. 2020 påverkades verksamhetens kassaflöde negativt av rörelsekapitalet (leverantörsskulder). Lönsamheten för verksamheten är god, justerar man för kassa och finansiella investeringar handlar det om ett ROE på drygt 20 %. Och värt att notera detta är inte ett tillväxtcase.

Ägande

Bolaget är ett utpräglat familjeföretag med ungefär 2/3 av aktierna i familjen Andreadis händer. Ägandet ligger hos vd och vice vd som båda är grundare (1990) och i 65-70-årsåldern. En son i 40-årsåldern finns i bolagets ledning i och är vd för ett av dotterbolagen. Flera av de högre cheferna har andra efternamn och ser ut att ha relevanta utbildningar.

 

Risker

Investering i obligationer vid stigande räntor. Företaget sitter med en stor obligationsportfölj och när räntan stiger faller obligationer i värde. Det här syns i den senaste rapporten (jan-juni). Ytterligare räntehöjningar kan leda till fortsatt nedvärdering av bolagets obligationsportfölj som är investerad i EUR och USD. 

Import från Kina. Företaget producerar inte utan köper in från Kina. Den politiska utvecklingen i Kina med ett mer auktoritärt styre, och i värsta fall med en konflikt med Taiwan skulle kunna få stora konsekvenser för bolaget. Har man någon plan B för sina inköp? Vissa tecken på att andelen inköp i USD går ner så kanske är det så…

Lågkonjunktur, kris i Grekland. I ett läge där köpkraften minskar kan inköp av leksaker vara en tidig prioritering för många familjer. Dock är många av företagets produkter små och billiga, men försäljningen kan likväl minska.

Inte tillräckligt bra arbetsgivare? Betygen på Glassdoor är inte fantastiska och snittar på 2,7 från 17 recensioner med bl a negativa kommentarer kring ledningen.

Sammanfattning. Ett litet och lågt värderat bolag med stora tillgångar och starkt kassaflöde. Jag har gått in med cirka 4 %

Seibu electric & machinery - japansk ingenjörskonst

Ja och här kommer den tredje japanen, Seibu Electric & Machinery! 

Case: defensiv teknikinvestering med låg nedsida då värderad i huvudsak utifrån eget kapital. Delvis hidden champion, delvis tillväxtbolag. Jag räknar med minst 10 % avkastning.  

Verksamhet

Företaget har tre segment:

Ventilställdon dvs det som stänger och öppnar en ventil, och det handlar om både vätska och gas. Det andra segmentet är s k gnistskärare (EDM wire cut) som används industriellt för att skära metall med hög precision. Viktigt här är att skilja från konventionella EDM-skärare som har sämre precision. Det tredje segmentet är distributionsutrustning för lager, dvs transportband, automatisk varuhantering etc, ja inom samma segment som schweiziska Interroll som jag tidigare hade i portföljen. I storleksordningen 75 % av bolagets försäljningen sker i Japan. Man satsar ca 2-3 % av omsättningen på forskning. 

Korta fakta

Marketcap: knappt 2 mdr SEK

Värdering: P/E 11, P/B ca 0,8

Börs: Tokyo

Courtage: Degiro från 5€ även i ISK, men kan handlas hos de flesta större banker, dock ofta enbart i traditionell depå. 

Marknad och konkurrens

Ventilationsdon (ca 25 % av försäljningen). Här säger man att att man är störst i Japan med 70 % av marknaden.  Man talar om stabila och återkommande inkomster och att det krävs uppdatering av dimensionering pga översvämningar. Det här är också det mest lönsamma segmentet sett till vinstmarginal. Marknaden växer dock sakta globalt, och det handlar om någon enstaka procent per år.

Verktygsmaskiner (ca 40 % av försäljningen). Här säljer man dels s k gnistskärare (EDM wire cut), dels svarvar och slipmaskiner. Jag uppfattar som att det förstnämnda dominerar.

Här är man man inte störst, men man nämns i analyser som en av de större aktörerna  inom segmentet och man var först på marknaden med produkten i början av 1970-talet.  Man beskrivs också som den aktör som lovar högst precision. Marknaden omsätter i storleksordningen en miljard dollar och man omsatte här 80 miljoner USD dock inkl svarvarna som jag dock uppfattar som betydligt mindre. Min bedömning är att man bör ha en marknadsandel globalt på åtminstone 5 % men kanske inte 10 %. Men då har man i princip hela försäljningen i Japan och Kina. Det här är en marknad som växer snabbt,  8-9 % per år är en återkommande siffra, och det är en tillväxt man lyckats fånga. Omsättningen växte med nästan 30 % det senaste verksamhetsåret. 

Distributionsutrustning (ca 1/3 av försäljningen). Den svåraste delen att analysera tycker jag, dels för att produkten är komplicerad och mångfacetterad, dels för att de olika bolagen lär ha olika tyngdpunkter. Av analysrapporter är det dock tydligt att de är en av kanske 10 ledande aktörer på den japanska marknaden för ”automated handling equipment”. Ser man till omsättningen bedömer jag att de bara har några enstaka procent av den japanska marknaden. 

Värt att notera är dock att Seibu sedan ca 10 år har en allians med Toyotas motsvarande segment. Det finns dock mycket begränsad info om vad det handlar om och dessutom är infon gammal, men samarbetet finns kvar bekräftas av årsredovisningen. Samarbetet är såklart positivt och det säger något om kvalitet i verksamheten, Toyota är dessutom betydande minoritetsägare med ca 7 % av aktierna. Sammantaget, nog den svagaste länken, i alla fall med den största risken. Och det ser ut som att man inte satsar på segmentet, i alla fall lägger man minst forskningspengar här. 

Finanser och utveckling 

Balansräkningen är extremt stark med en nettokassa som motsvarar halva marketcap eller närmare 1 mdr kronor. Därutöver äger man aktier i noterade bolag som motsvarar ungefär hälften av det. Dominerar bland aktieinnehaven gör Yaskawa electric, som tillverkar likriktare och en del annat, och där man har en lång relation som går tillbaka till 1940-talet. Mer än hälften av aktievärdena finns där och det finns ett betydande korsägande. Näst störst är ett innehav på ca 10 % i Sydkoreas största tillverkare av ventilationsdon (Enertork), men där har det varit svajigt. Kassaflödet genererar det som behövs och lite till över tid, men svänger lite inte minst pga rörelser i eget kapital. 

Bolaget har en långsiktig tillväxt i både omsättning och marginal, omsättningen har i snitt vuxit 6-7 % de senaste tio åren, och med ökad rörelsemarginal har rörelseresultat vuxit med i snitt 15-20 %. Lönsamheten sett som avkastning på eget kapital (ROE) behöver justeras utifrån den stora kassan och betydande aktieinnehav, och är då för det senaste verksamhetsåret 20-25 %.  

Intressant att följa är också att aktievärdet över tid (med vissa svängningar) har följt tillväxten av eget kapital. Det här är ett bolag som alltså till stor del ser ut att värderas utifrån sina tillgångar, och kombinerat med de tre benen bör nedsidan vara relativt begränsad. 

Ägare och ledning

Största ägare (17 %) är Yaskawa electric som nämndes tidigare. Därefter finns en rad institutionella ägare samt Toyota (7 %). Det utländska ägandet är mycket begränsat och jag ser bara ett par utländska fonder på ägarlistan, och med små innehav. 

Ledningen har en lång historia inom företaget, ordförande sedan 1968 (!), övriga i princip sedan 1980-talet. Alla har aktieinnehav, men inte mer än 1-1,5 miljoner kr. 

Risker

Kina och en stor kund

Ungefär 25 % av försäljningen kommer från Kina och det handlar om gnistskärarna. Mer än hälften av den försäljningen sker till ett företag. Ser en risk i Kina i sig men framför allt att en så stor del av försäljningen sker till en och samma kund. Det ser ut som att det handlar om ett handelsbolag, så kanske skulle man inte tappa allt om relationen upphör, men ändå en betydande risk. 

För liten mångfald i ledningen

Ett problem i många japanska företag: ledningen är gammal och risken finns att perspektiven är för smala. Alla betydande personer i ledande ställning är äldre och har arbetat i företaget under mycket lång tid, och som jag uppfattar det är alla män. Risken finna att något perspektiv missas, t ex att i tididentifiera teknikskiften. 

Liten aktör på hård marknad

I alla fall inom två av segmenten gäller det att hålla uppe konkurrenskraften mot större aktörer. Och man satsar i mina ögon lite för lite på forskning och utveckling. 

Sammanfattning

Ett på många sätt typiskt japanskt industriföretag med flera ben och extremt stark balansräkning. Jag gillar balansen i verksamheten och den långsiktigt stabila utvecklingen dessutom med en stark underläggande lönsamhet. Konkurrensen från större aktörer är såklart en risk, liksom att man missar i något teknikskifte, men å andra sidan jobbar man inom tre olika segment och med till stor del nischade produkter. Värderingen är under eget kapital men ändå relativt hög sett till historiken.  Innehavet motsvarar ca 1,5 % av portföljen och jag vill upp till 4 %,  men jag ser heller ingen stress i att öka.