Första halvåret 2025

Ingen uppdatering här sedan årsskiftet, och perioden sedan dess har såklart påverkats en hel del av Trumps tullar och valutaeffekterna som följt. 

Första halvåret stannade på drygt -4 %, men då ska tilläggas att portföljen hade varit värd ungefär 10 % mer med oförändrad valuta. Kronan har stärkts brett, och i princip bidrar alla valutor förutom euron med nedgångar på den nivån. Bäst har de grekiska innehaven gått, där leksaksdistributören AS Company stigit med 35 %. Sorgebarnet är den indonesiska blöjtillverkaren Uni-charm Indonesia som fallit procentuellt lika mycket i lokal valuta. Men sammanfattningsvis, är nöjd med det första halvåret och hur de flesta av bolagen levererar, vilket också avspeglas i att portföljens utdelningar kommer att stiga även i år.

Förändringar sedan senast:

Sålt

Sarantis (GR). Fint grekiskt förvärvsdrivet bolag inom hygien och rengöring och med verksamhet även i östra Europa. Bolaget har funnits i portföljen sedan 2021, och har utvecklats riktigt bra på senare tid, inte minst kursmässigt. Jag bedömde att nedsidan blivit för stor i förhållande till uppsidan och sålde hela innehavet. Totalt gjorde jag ca +75 % plus ca 10 % i utdelningar sett till inköp. 

Guillemot (FR). Franskt bolag specialiserade inom joystickar som under en kortare tid funnits i portföljen och med svagt resultat. 

Köpt och ökat

Homeritz (MY), nytt. Malaysisk möbeltillverkare som exporterar till väst. Stor nettokassa, stark underliggande lönsamhet och en i mina ögon attraktiv värdering klart under eget kapital och p/e 7-8. Som flera av mina innehav är det ett familjeägt bolag med fin historik. Innehavet ska upp till 4 % i närtid. 

Bayu Buana (ID), nytt. Resebyrå som fokuserar på längre paketresor och företagskunder. Även detta ett bolag med  mycket stark underliggande lönsamhet och  balansräkning, som hjälps av inte obetydliga förskottsbetalningar. Som case likt det föregående. Värderat under nettokassans värde, dvs EV/EBITDA<0.   

Human Holdings (JP), nytt. Litet service-konglomerat med fokus på bemanning, och som jag helt nyligen skrivit om. Som case inte helt olikt de föregående två.  

Karooooo (SG), comeback. Detta är något så ovanligt som ett bolag som gjort comeback. Som case helt olikt de föregående tre, och här handlar det om teknik och tillväxt, ett SaaS bolag inom telematik/Fleet Management som Gustavs aktieblogg skrivit om flera gånger. Utvecklingen har varit mycket stark sedan jag sålde för precis ett år sedan, och jag passade på att köpa när storägaren lättade på sitt innehav för att öka free float. 

Unicharm Indonesia (ID), ökning. Här handlar det om en större ökning under våren i detta som för tillfället får beskrivas som portföljens sorgebarn. Konkurrensen om blöjmarknaden är mördande, i Indonesien och periodvis får man gå in med stora kampanjer av olika slag, och det märks i resultaträkningen. Bolaget är dock vinstgivande, och med en värdering mot bok på runt 0,4 har jag svårt att sälja. Tilläggas ska att bolaget har fortsatt att falla efter ökningen. 

Vad händer nu?

Fokus just nu är Japan där jag tittar särskilt på mindre servicebolag.  Jag räknar med att det kan komma att dyka upp ytterligare något innehav och inlägg på det temat. Jag letar också bolag som kan placeras i ett individuellt pensionssparande (IPS) då jag kommer att flytta denna nästan bortglömda tillgång från en storbank och omdisponera från fonder till aktier, och inkludera i portföljen. 

Bloggen kommer fortsatt att leva en tillbakadragen tillvaro, och eventuella bolagsanalyser kommer jag att begränsa till sådana bolag där jag tror att jag kan få input, som t ex de japanska. Men är man intresserad, så finns det opublicerade blogginlägg för alla värdecasen jag varit inne på. Föredrar dock att att använda tiden på annat sätt än att finjustera inlägg som väldigt få nog är intresserade av...

Finns förövrigt nu också på bluesky. Där heter jag som på gamla Twitter "framtidsaktier". 

Human Holdings - omänskligt billig japan

Japan, svårt har jag länge tyckt. Och jag har varit där och grävt några gånger, och en kort tid ägt ett par bolag, ett livsmedelsbolag och ett mer klassiskt litet industrikonglomerat. Men sen har jag lagt ner. Svårt (men inte omöjligt) att hitta relevanta dokument och att följa. I brist på andra marknader, och med någon slags ambition att bredda mig geografiskt, hamnade jag dock nu där igen. Denna gång gav jag mig på servicebolag med viss tanke på bemanning (bristvara i Japan) och omsorg (den andra sidan av samma mynt). Det visade sig vara en spännande ingång.

Det första bolaget som jag fastnade starkt för var: Human Holding, kort sammanfattat ett bolag sprunget ut utbildningsektorn, med en bred uppsättning av utbildningar, däribland vuxenutbildning som jag uppfattar är av den typ som vi här hemma klassar som yrkeshögskola. Även språkkurser finns där, men också sådant som mangamålning, nagelvård och robotkurser för barn. Ur utbildning har sedan segmentet bemanning vuxit fram, där man nischat sig framför allt mot administrativa tjänster, men även byggsektor och industri där man verkar ha hittat fina nischer. Detta är det klart dominerande segmentet (mer än 50 % av omsättningen), och det som utvecklats starkast de senaste åren. Bolaget är familjeägt.

----

Korta fakta:

Börs: Tokyo

Marketcap: drygt 1 miljard SEK

Värdering: p/e 6-7, p/b 1, EV/EBITDA<0

Handel: handlas hos ett flertal mäklare, t ex SEB och Avanza. Denna gång köpte jag hos SEB i vanlig depå och genom telefonhandel (minimumcourtage 350  kr)

----

Men vad är caset: ja det unika med det här bolaget är värderingen - man värderas lägre än kassan (alltså negativt EV) samtidigt som man har en tvåsiffrig ROE inkl kassa, de senaste två åren uppåt 15 % och stabilt över 10 % åtminstone de senaste 5 åren. Det egna kapitalet har vuxit med runt 50 % sedan 2021, och aktiekursen följer med. 

Marknad och konkurrens. Det här är inte ett bolag med storlek som ger konkurrensfördelar. Man är långt ifrån ledande inom sektorer som "utbildning" eller "bemanning", framför allt inte inom det senare. Men man förefaller dock ha hittat nischer som ger god lönsamhet. och i grunden finns två orsaker: 1. bristen på arbetskraft och 2, utbildningarna som förädlar och ger ett försteg för bemanningsverksamheten. Ja kommer nog inte längre här än så, eller vad jag förövrigt gjort med sydafrikanska Primeserv med en liknande verksamhet men utan utbildning (och äldreomsorg, nagelvård och basket...). 

Ekonomi och utveckling. Även om det här inte är ett tillväxtcase har man en genomsnittlig omsättningstillväxt på 5 % de senaste 10 åren. Balansräkningen är som sagt brutalt stark och kassaflödet likaså. 

Variationerna i kassaflöde 2024 och 2025 förklaras med förändringar i leverantaörsskulderna, som ökade kraftigt 2024, minskade med ungefär lika mycket 2025 och då var på samma nivå som 2025. Betydande förskottsbetalningar bör också tillägas, som såklart bidrar till den starka likviditeten. 

Ledning och ägande. Bolaget kontrolleras av grundarens familj som förefaller äga mer än 50 % Grundaren är närmare 90 år och har lämnat över den operativa ledningen till nästa generation, men sitter fortfarande i styrelsen.  Flera personer från familjen finns i ledande positioner. Totalt redovisas ca 11 miljoner sek för löner till  8 directors (160 miljoner yen), och man har en policy att ingen ska tjäna mer än 50 miljoner yen. Bolaget betalar enbart en fast ersättning. Pensionsavsättningarna förefaller låga. Jag ser heller inget märklig vad gäller närståendetransaktioner. 

Det institutionella ägandet är begränsat, störst är Nomura, japans största investeringsbank och mäklargrupp som förövrigt står på ägarlistan som AI Nomura. (De förefaller låta AI välja innehaven!) Längre ner på ägarlistan finns också en handfull mindre innehav från fonder, varav två från bekanta Acadian. 

Svagheter

Flera små och olönsamma verksamheter. Detta är som många japanska bolag ett brett bolag. Även om Bemanning, Utbildning och Omsorg (i den ordningen) dominerar verksamheten ställer jag mig klart frågande till både nagelvård och basketlag som uppenbart inte bidrar med vinst till bolaget. Basketlaget verkar dock ha sin historia från grundaren som själv spelade basket i sin ungdom. Sammanfattningsvis: det finns utvecklingspotential, men det är förhållandevis marginella verksamheter, även om man också kan ställa sig frågan om inte omsorgen skulle höra bättre hemma någon annanstans. 

Styrning och ledning anknyter till föregående punkt och förutom bolagets spretighet kan jag också bli fundersam kring vissa beslut, t ex bad man medarbetare i bolaget att sälja av aktier när  man behövde öka free float för att klara börsens krav. Var det verkligen det bästa sättet att nå dit? Och varför har man 10 miljarder yen i lån (ca 700 miljoner kr) när man har en nettokassa på nästan det dubbla? Det kan såklart ursäktas med mycket låga räntor och att de varit bekvämt med en extrem likviditet. Men jag förstår ändå inte riktigt varför. Och med reservation såklart för att jag har missat något. 

Sammanfattning: ett i mina ögon starkt värdecase som lever väl på bristen på arbetskraft i Japan och som hittat bra nischer inom bemanning. Och jag hittar inga lik i garderoben. Jag har tagit en position på ungefär 4 % av portföljen och utesluter inte att den kan stiga något. 

Vad tror du?

Portföljen 2024: +34 %

Året är slut och har räknats samman: jag stannade på 34 % vilket jag är mycket nöjd med. De största innehaven presterade alla starkt, både till resultat och på börsen. Men mer om det. Valutan hjälpte till, och de valutor som bolagen är noterade i stärktes med i storleksordningen 5-10 %. 

Över 5 år ligger jag nu på +63 %. Six Portfolio Return index som jag länge jämfört mig mot ligger på +59,9 % över samma period. Skulle man placera in utvecklingen på Avanzas fondlista för tillväxtmarknader skulle jag av 93 fonder ta plats 4 för året och plats 9 på fem år. 

Sparandet i portföljen har varit minimalt och har framför allt lagts på amorteringar av bolånen. När räntorna nu sjunker är planen att minska på amorteringarna under 2025, för att istället kunna lägga mer i portföljen

Året som gått

Utdelningarna ökade med hela 48 % före skatt. Och det är generellt bolag med gott utrymme att dela ut, kanske ännu mer. Tittar man på de utdelningar som redan är aviserade så ser det bra ut även inför 2025. Omsättningen av bolag har varit liten. och värderingarna är fortsatt låga. För de 15 bolag som fanns i portföljen också för ett år sedan är genomsnittligt p/e-tal (viktat mot andel i portföljen) lägre än då eller strax under p/e 11. Sju bolag handlas under eller precis på eget kapital. 

Jag har sedan länge mina innehav spridda hos flera banker, och har under året också startat en depå hos Interactive brokers. Inledningsvis kom jag på det sättet åt Taiwan och Mexiko, och därefter har man under hösten lagt till Malaysia. 

Jag har under året haft ett  mycket litet innehav i Taiwan; Roundtop (tillverkare av svarvar och fräsar). Där var planen att jag skulle fortsätta att öka, men bolaget drog starkt som jag tidigare skrivit om. Därefter har jag fokuserat på Malaysia och jag har f n ett mycket litet innehav där. 

Italtile fick lämna. Förutom det jag skrivit om i inlägg under året har kakeltillverkaren mm Italtile (ZA) i december fått lämna portföljen efter 7,5 år (!); konkurrensen har ökat inom kakelproduktion i regionen, gasleveranserna är allvarligt hotade när leverantören Sasol i närtid slutar att leverera, och därtill har den tidigare VD:n storsålt under hösten. 

Tittar man på utvecklingen per bolag så är det annars få bolag som underpresterat. Framför allt är det de sydafrikanska bolagen som gått riktigt starkt under året, även Italtile. 

Årets vinnare är helt klart två sydafrikaner; Primeserv (bemanning) och Argent Industrial (litet industrikonglomerat med verksamhet också i Storbritannen). Både steg med 80-90 % under året i lokal valuta efter att ha presterat bra. Framför allt Argent har också varit omskrivna i sydafrikanska finansmedier. För Primeserv slog förvärv 2023 igenom i resultaten. Till det kan läggas ett bra år för Sydafrika som land när man under året fick en koalitionsregering och ANC blev tvungna att dela med sig av makten

Årets förlorare är chokladtillverkaren Delfi (SG), med huvuddelen av försäljningen i Indonesien. Efter ett par starka år har bolaget framför allt tyngts av höga kakaopriser. Tätt efter i bottenligan, finns Uni-charm Indonesia, del av en japansk koncern med samma namn och störst i landet på blöjor och bindor. Konkurrensen är stor och den senaste rapporten var mycket svag, men värderingen är samtidigt ordentligt nedtryckt. Strax efter kommer Micro-mechanics (SG), verktygstillverkare inom halvledarindustrin, som gick svagt även under 2023. Konjunkturen har varit fortsatt emot bolaget, även om en vändning har kunna ses på slutet. Kursen har också återhämtat sig på slutet, men jag kommer att fortsatt utvärdera innehavet under året. 

Årets sämsta beslut var helt klart försäljningen av Stemmer Imaging (DE), ett litet tyskt teknikbolag som bygger system inom Machine Vision Technology. Jag sålde när jag uppfattade utvecklingen på kort sikt som svag samtidigt som man gjorde en stor utdelning. Några veckor senare såldes bolaget med en helt ok premie till ett amerikansk investmentbolag. 

Tankar på kort sikt

Nya innehav i Malaysia. Min plan på kort sikt handlar om att plocka in ett eller två innehav i Malaysia där det uppenbart finns mycket fina värdecase med hög kvalitet. Jag har redan nu en handfull alternativ på listan som jag nu gräver mer på djupet i samtidigt som jag har en del av börsen att gå igenom. Som tidigare går jag igenom bolag för bolag.

Jag kommer framför allt också att titta extra noga på de (få) innehav med en värdering som ligger långt över genomsnittet för portföljen.

Tankar inför 2025

Sällan har ett år känts svårare att förutsäga. Om några veckor tillträder Donald Trump som president i USA och analytikerna förväntar sig åter ett rally på börserna. Trots att värderingarna är på rekordnivåer så görs det mycket optimistiska prognoser. Det är lätt att säga att riskerna är stora. Ja vad händer t ex FED väljer en mer försiktig bana i sina räntesänkningar?

Samtidigt är världen mer orolig än på länge; kriget i Ukraina, situationen i Mellanöstern, ett mer aggressivt Kina är sådant som var för sig kan få världen att skaka. Och såklart också världens börser. 

Min plan är att fortsätta samma strategi med en relativt begränsad omsättning i portföljen.