IDP Education - unik utbildningsspelare

Jag har några favoriter som jag väntar på att få plocka in när börsen fortsätter att rasa. En av de jag nämnt, och som jag i grunden tror har jättestora förutsättningar är australiensiska IDP Education.

IDP (International Development Program of Australia) bildades 1969 som de australiensiska universitetens organ för utvecklingsstöd till universitet i Sydostasien. Sedan dess har mycket hänt. I början av 1980-talet fick organisationen sitt nuvarande namn, och började att bygga upp lokalkontor runt om i Sydostasien för att på plats ge studievägledning till studenter som planerade att bedriva studier i Australien. 

I slutet av 1980-talet var man med och skapade språktestet IELTS, som idag är ett av några få standardiserade språktester. Testet har blivit något av bolagets kassako. Förutom det handlar det idag om vägledning och förmedling av studieplatser, inte bara på universitet i Australien, utan också i USA, Kanada, Nya Zeeland. För ett par år sedan förvärvade man också bolaget Hot Courses Group, med vad som förefaller vara unika webportaler kring utlandsstudier. Sedan 2015 finns man på börsen, men är fortsatt till hälften ägt av de australienska universiteten, genom ett holdingbolag. 

Korta fakta

Omsättning: drygt 4 miljarder kr

Marketcap: ca 25 miljarder kr

P/E: 42
Handel: näthandel hos DegirO från drygt 100 kr i courtage (ISK), Avanza från 59 AUD = 380 kr (depå) och SEB 350 kr (depå). De två sistnämnda genom telefonhandel.

Vad gör mig intresserad?

Fantastiskt tillväxt före krisen. Ja grafen ovan talar sitt tydliga språk. Och tillväxten har skett med stabila och riktigt fina marginaler

Kontrollerar en unik infrastruktur. Engelska blir allt viktigare i en allt mer global värd, och bolaget har en unik infrastruktur i språktestet IELTS, som är en av de verkliga standarderna. Testet används förutom som antagningstest till högskolor, också av företag och immigrationsmyndigheter när språkkunskaper ska verifieras, och är det enda som accepteras av alla immigrationsmyndigheter.

Testet "ägs" tillsammans med Cambridge Assesment, som producerar, och British Council, som liksom IPD levererar, och som man för övrigt konkurrerar med på vissa marknader. I Australien har man historiskt totaldominerat (utan konkurrens från British Council), men har på senare år fått viss konkurrens från andra tester, bl a sedan migrationsmyndigheten för några år öppnade upp för andra tester. Man har dock en fortsatt mycket stark marknadsposition.

Värt att notera är att man inte finns med testet i Kina, då ett avtal ger British Council ensamrätt i landet. Istället får man royalty per genomfört test.

IELTS har en stor konkurrent i TOEFL som förefaller något mindre än IELTS sammantaget. Totalt ges runt 3,8 miljoner IELTS-tester per år (2019), och den siffra jag hittar för TOEFL säger 2,3 miljoner, men den kan mycket väl vara inaktuell. Av de 3,8 miljoner IELTS-testerna, gav IDP (2019) 1,3 miljoner tester eller 34 %. Tittar man på den totala marknaden sett till värde beräknas den 1400-1500 miljoner USD per år (2018), och IDP redovisar en omsättning för testdelen som motsvarar ca 15 % i marknadsandel. Ser man till IELTS marknadsandel skulle det alltså kunna handla om i runda tal 40 %.

Sist men inte minst, tillväxten har varit stark; på 10 år till 2019 ökade antalet IELTS-tester med 150 %! Och utvecklingen drivs nu av att testen rullas ut digitalt.

Unikt utbud, stark legitimitet. Bolaget jobbar med drygt 650 olika universitet mm i Australien, USA, Kanada, Nya Zeeland och Storbritannien. Den legitimitet som finns genom bolagets historia och universitetens huvudägande, lär man ha nytta av både när samarbeten skapas, och när studenter ska rekryteras. Man är en del av akademin, något som i det närmaste lär varanomöjligt att ta efter. Och sammantaget ja, man dominerar dessutom branschen, på hemmaplan med sådär 40 % av marknaden, om man ser till de platser som förmedlas den här vägen.

Historia och tyngdpunkt i Asien. Att bolaget har sin tyndgdpunkt och starka tillväxt i Asien tilltalar mig starkt; 37 % av studenterna kom från Indien och 25 % från Kina 2019, och tillväxten har varit stark.  Och även här lär man ha nytta av sin historia och sitt nätverk, med totalt 120-130 kontor i 33 länder.

Starka finanser, starka konkurrensfördelar. Avkastningen på eget kapital före krisen imponerar, och en ROE på 45 % för en balansräkning som var i princip fri från nettoskuld imponerar. Kassaflödet är starkt, men jag hade föredragit att man hållit tillbaka på utdelningen och finansierat investeringarna med kassaflöde. 

Coronaanalys

Företagets verksamhet har såklart totalt gått in i väggen. Med stängda gränser och i många länder stängde universitet och högskolor är det här ett bolag som drabbats på samma sätt som hotell, restaurang, och resebranschen. Aktien föll inledningsvis mycket kraftigt, i och för sig från extremt höga nivåer, men har sedan återhämtat sig något, bland annat efter att man gjort en i huvudsak riktad nyemission. Sett till att allt är mycket osäkert, och att reserestriktioner osv säkerligen kan ligga kvar länge än, är dagens värdering på över p/e 40 fortfarande alldeles för hög i mina ögon

Fundamentala faktorer som gör mig tveksam

Språktestet, för svagt avtal? En risk finns i att man inte i verklig mening deläger testet, utan att det är ett samarbete mellan de tre aktörerna, som dessutom kan sägas upp med ett års varsel. Dock är det i stora delar oreglerat vad som skulle hända om avtalet sägs upp, vilket i mina ögon talar för att ingen av de tre aktörerna lär vilja eller våga göra någon förändring. Det finns mycket att förlora för alla tre.

Minskade studentströmmar? British council skriver i en rapport från februari 2018 att ökningstakten för antalet utresande studenter globalt kommer att bromsa in från 5,7 % per år för perioden 2000-15, till 1,7 % 2015-27. En starkt bidragande orsak är att många länder, däribland Kina, Indien, och Indonesien, kommer att satsa stora resurser under perioden på att bygga ut högskolesektorn. Tittar man närmare per land och år i siffror från Unesco (där även British council hämtat sina) kan man dock notera att i alla fall för tunga länder som Kina och Indien, ligger den de stora ökningarna runt 10 år tillbaka eller mer. Jämför man istället med perioden 2010-15, så är det inte lika tydligt, Kina bromsar in betydligt (och där sjunker åldersgruppen 18-22 åringar kraftigt), medan t ex Indien håller takten.

Politiska risker. Riskerna för politiska beslut, t ex kring studentvisa ska inte bortses från. För runt 10 år sedan skärptes visumreglerna för studenter till Australien, vilket kraftigt minskade volymen inresande. Även om man idag har en mer geografiskt diversifierad verksamhet, skulle sådana förändringar åter kunna slå hårt emot bolaget. Och en sådan utveckling lär inte bli mindre sannolik i den mycket möjligt mer stängda värld som väntar efter Corona.

Sammanfattande kommentarer

Ett bolag jag är jätteintresserad av och som jag tror har mycket stora förutsättningar att fortsätta växa den dag Corona lättar; man har en unik tillgång i sitt språktest, man har en stark position på sin hemmamarknad, med de australiensiska universiteteten som huvudägare vilket skapar incitament för att använda bolaget. Prislappen är dock på tok för hög, och jag vill ha ner värderingen åtminstone 20-30 % till innan jag börjar gå in försiktigt.