Viking Line - inte bara Taxfree

Viking Line är knappast okänt. De flesta av oss har nog någon gång tagit den (i huvudsak) röda färjan mellan Stockholm och Mariehamn, Åbo, eller Helsingfors. Eller kanske tagit lilla Rosella mellan Kapellskär och Mariehamn för att handla öl? Hur som helst, jag har gjort det, men jag har aldrig haft minsta tanke på att det också kunde vara en investering. 

I mitt lilla projekt att börja investera i aktier till barnen fick de en fråga om vad de skulle kunna tänka sig för aktier. Jag nämnde flygbolaget SAS, och godistillverkaren Cloetta. Men de frågade "kan man köpa Viking Line". Jag kollade, konstaterade JA, kikade lite hastigt, och såg att det såg ok ut men inte fantastiskt. Och så köpte jag tre (!) aktier till dem var. 

När jag sedan började skissa på ett inlägg på temat, och började att gräva lite mer insåg jag: det kanske inte är så ointressant, det här är ett uppenbart värdecase! Ja vissa likheter med Gotlandsbolaget finns faktiskt...

Viking Line har en historia som ett marknadsföringsbolag som bildades av tre rederier på 1960-talet, för att förhindra en ohållbar konkurrenssituation. Ett av rederierna var svenska Sliterederiet från Gotland, som i början av 1990-talet gick i konkurs efter att man beställt en båt i D-mark som inte kunde betalas när kronan kollapsade. 1980-talet och början 1990-talen var för övrigt en tid med många och stora nybyggen, en ohållbar utveckling som kom av sig efter konkursen och Estonias förlisning 1994. Än idag domineras i alla fall Viking Lines flotta av färjor som beställdes kring 1990, och det är en verksamhet som tickar och går, men som knappast växer.

Korta fakta:

P/e: 17
Marketcap: ca 2 mdr kr
Ägare: ett fåtal större ägare dominerar, framför allt ett par åländska rederier

Handlas i Helsingfors, har huvudkontoret på Åland.

Vad gör mig intresserad

Värdecase. Det här är ett uppenbart värdecase. Bolaget värderas till långt under bokfört eget kapital (ca 85 %, ungefär samma som Gotlandsbolaget). Och till det så är fem av sju fartyg i drift byggda åren 1980-1992, och därmed avskrivna, eftersom bolaget skriver av fartygen linjärt över 25 år. Därmed finns uppenbara övervärden i bolaget, och det är inte helt obetydliga sådana. 2013 sålde man Viking Isabella (1989) för 30 miljoner euro (varav vinst på 23), och i alla fall fyra fartyg förefaller likvärdiga, och två är t o m systerfartyg. Utan att göra någon skarp värdering, bör det som sagt handla om betydande belopp, och inte försumbara i förhållande till bolagets egna kapital som i den senaste redovisningen uppgick till ca 230 miljoner euro. Man bör såklart också tillägga att det finns renoveringar i balansräkningen som inte är avskrivna.

Stabilt kassaflöde. Kassaflödet är stabilt men inte växande. Och investeringarna är stora för det relativt lilla bolaget, och då handlar det här i huvudsak bara om att hålla de befintliga båtarna i tillräckligt attraktivt skick. Investeringar + amorteringar har bara klarats tack var den rätt stora kassan. Jag hade gärna sett att man med sina stora investeringsbehov i princip helt skippade utdelning.

Aktieägarrabatter. Bolaget har en intressant aktieägarförmån för den som är beredd att köpa en rätt stor post. Har man minst 1000 aktier (a cirka 18 euro) kvalificerar man sig för fria resor på alla linjer inkl. bil, dock ingår inte hytt. Kanske inget för småspararen, men för den som har en slant över och åker mycket finlandsbåt så... 

Det som gör mig tveksam

För hög skuldsättning. Bolaget har i mina ögon för hög skuldsättning. I samband med att man köpte Viking Grace 2013 tog man upp ett lån på 179 miljoner Euro. Man avbetalar dock hårt (cirka 23 miljoner euro/år), och sett som nettoskuld/EBITDA är man nere i 1,6 (enligt mina beräkningar) efter 9 mån 2019. Men med 152 nya miljoner i skuld för ny beställd båt är man sannolikt uppe kring 4-5 för nettoskuld/EBITDA, med dagens resultatnivå. Det är brutalt högt.

Hård konkurrens. Även om man har en stabil marknadsandel på sådär 1/3 av passagerarna på Östersjön så är  konkurrensen hård. Man slåss framför allt med Silja Line/Tallink, som dock har delvis annan tyngdpunkt. Viking Line är den större aktören på Sverige-Finland inkl Åland, medan Tallink Silja är störst på trafiken till och från Baltikum. Lönsamheten på ROE runt 5 % trots en relativt hög skuldsättning imponerar inte.

Apropå konkurrens slår slår det mig dock att biljettpriserna för Viking Line är generellt högre än för Silja. En kryssning t o r Stockholm-Åbo hos viking börjar i skrivande stund på 270 kr, medan Silja flaggar med stora reor och man kan komma undan för 80 kr. (Och det är nog inte något tillfälligt, varje gång priskänsliga Framtidsinvesteringen har åkt finlandsbåt har det blivit med Silja!) Då har Silja dessutom nyare båtar, och t ex erbjuder man TV med massor av kanaler på hytten, medan Viking bara har radio. Viking har såklart fördelen i att ha sin hamnplats vid Stadsgårdskajen, medan man för Silja får ta sig ut till Värtan. Ja någon form av konkurrensfördel kanske ändå finns?

Sammanfattningsvis. Likheterna med Gotlandsbolaget finns där, men Viking Line imponerar inte på samma sätt. Lönsamheten är sämre, konkurrensfördelarna mindre, skuldsättningen betydligt högre. Priset som p/e högre. Men värdena finns där, och bolaget är som sagt betydligt mer intressant än vad jag kunnat tänkt mig. Fördelen också: bolaget är noterat på riktigt, mer lätthandlat, och går att ha i en KF eller ISK. Det finns en liten post i den lilla samboportföljen, och som sagt miniposter i barnens.