Lågutdelare till högutdelare - hur lång tid tar det?

Uppfattar att många söker hög direktavkastning på sina aktier. Om man hårdrar det lite, aktier med hög direktavkastning uppfattas av många som stabila och säkra investeringar. Så kan det såklart vara, men det är långt ifrån självklart, och många gånger kan det vara precis tvärtom. Hur som helst, för mig är det tidsperspektivet som avgör. Om jag på några års sikt vill ha en fin återbäring på kapitalet tittar jag kanske på en högutdelare. Men vill jag bygga en utdelningsportfölj som om 15-20 år ska ersätta lönearbete, då bör utgångspunkterna vara helt andra.

Men kan inte ett företag som delar ut också växa? Jo visst, men antingen i långsammare takt, eller med hjälp av mer lånat kapital. Att växa kräver kapital, och delar man ut mer, har man mindre att återinvestera. Så enkelt är det. Och att låna kostar ränta, och ökar risken. Så är det också.

Om man tittar på företag som växer, och som kan förmodas göra det under lång tid framöver, hur snabbt ökar då direktavkastningen? För att illustrera har jag räknat på hur direktavkastningen utvecklats för en ägare som i januari 2006 köpte aktier i några av mina innehav. Företagen befinner sig inom olika branscher, har olika nivåer på direktavkastningen, och har historiskt ökat utdelningen i olika takt:

Atlas Copco. En stabil utdelare som inte höjer varje år, men som heller inte sänkt på flera årtionden. Normalt har man delat ut 45-55 %, men något mer på slutet , och man har en direktavkastning på runt 3 %. Tittar man på det senaste årtiondet är den genomsnittliga höjningen av utdelningen 11-12 % per år.

Andrew Peller. Kanadensiskt vinbolag och stabil utdelare som delat ut sedan slutet av 1970-talet,  och som delat ut mer för varje år det senaste årtiondet. Direktavkastningen ligger på låga 1,5 %. Tittar man på det senaste årtiondet är den genomsnittliga höjningen av utdelningen 7-8 % per år. Normalt har man delat ut 35-50 %, och det finns inte någon tydlig trend under perioden.

HDFC bank. Snabbväxande indisk bank som delar ut mindre än 20 % av vinsten och ger långt under 1 % i direktavkastning. Normalt har man höjt utdelningen med över 20 % per år. Vissa år mer, andra år något mindre.

Starbucks. Började att dela ut först 2010, men har sedan höjt utdelningen i snabb takt, de flesta år med runt 20-25 %. Direktavkastningen är 1,5 %. Utdelningsandelen ligger på 30-40 % och har ökat.

Den som köpte Atlas Copco 2006 har idag en direktavkastning på nästan 10 % mot inköpskursen, och har alltså en direktavkastning som är lika hög som högutdelande truster i Nordamerika. Men då äger man ett starkt industriföretag, som lär fortsätta att genera ökande utdelning.

Starbucks, som betraktas som en lågutdelare, har på bara 6 år nått en direktavkastning på ca 5 %. För Starbucks har jag som ni tidigare kunna läsa också gjort en framtidsprognos. Även med en utveckling som är betydligt sämre än det senaste årtiondet, kan en ägare som köper idag mycket sannolikt ha en direktavkastning på närmare 10 % om drygt 10 år.

Vad jag vill visa med det här inlägget är att vi inte talar om någon extrem långsiktighet, inte någon livstid, för att se tillväxtaktier med låg eller måttlig utdelning att bli till högutdelare. Särskilt tänkvärt är hur lågutdelarna snabbt arbetar sig upp i direktavkastning, om de bara håller i sin utveckling. Den som t ex investerade i HDFC bank 2006 har idag en direktavkastning på 6-7 %.

Boston pizza eller Imvescor - vilken pizza slice väljer du?

För några veckor sedan skrev jag om den kanadensiska restaurangkedjan Imvescor restaurant group, med bl a pizza på menyn. Efter det har jag fått flera frågor om varför man ska välja den framför Boston pizza, så tänkte att det kan vara läge för en jämförelse. Eftersom företagen är rätt så olika till sin struktur så börjar jag med en titt på Boston pizzas organisation och finanser.

Boston pizza har blivit en populär kanadensisk aktie på bland svenska sparar och bloggare, drygt 500 personer äger t ex aktien på Avanza. Företaget, med drygt 370 franchiserestauranger i Kanada, finns över hela landet, och är organiserat i en minst sagt komplex företagsstruktur.

De aktier som handlas på torontobörsen är andelar i Boston pizza income fund (fonden) som genom ett trassligt nätverk kontrollerar rättigheterna till varumärket i Kanada. Royalties har tills helt nyligen samlats in från franchisetagarna genom, Boston pizza international, med licens från fonden. För att komplicera det hela ytterligare infördes 2015 ett steg till, Boston pizza Canada, som ägs gemensamt av Boston pizza international och av fonden. Det företaget har nu avtalen med franchisetagarna. Förändringen ökade i praktiken den royalty som når fonden från 4 % till 5,5 %, genom att man också får utdelning från den nybildade enheten. Affären  finansierades i huvudsak genom nyemission, men också genom lån.

Kassaflödet från fonden är inte mycket att säga om, man får in lika mycket som man betalar ut. Och så ser det ut både före och efter den förändrade strukturen. Högre intäkter, utdelning för fler aktier som dessutom höjdes 6 %, och ökade räntekostnader balanserar i princip varandra. Man har t o m haft utrymme att höja utdelningen ytterligare en gång i början av 2016.

För att värdera hållbarheten i utdelningen behöver man dock titta på Boston pizza international, och där blir det tydligt att den förändrade företagsstrukturen innebär en högre belastning. Från det att arbetet med affären inleddes (Q1 2015), har företaget gått från ett betydande positivt rörelseresultat varje kvartal, till att balansera runt 0, och oftast under. Till rörelseresultatet får läggas den ränteinkomst som följer med företagskonstruktionen. De lägre inkomsterna innebär att Boston pizza international framöver kommer att ha mycket svårt att bygga upp ett kapital för t ex expansion, och det kan såklart också drabba fonden.

Om vi då ska jämföra de båda bolagen:

Storlek och verksamhet. Boston Pizza är ungefär 50 % större än Imvescor sett till antalet enheter. Imvescor finns i hela landet, medan Imvescor har verksamheten fokuserad till de östra delarna och särskilt Ontario. Imvescor jobbar också med flera varumärken med olika tyngdpunkt i de olika provinserna, och har också en bredare verksamhet med licensiering att använda varumärket i butiker, och också viss egen tillverkning.

Tillväxt och utveckling. Boston pizza tillför varje år 5-10 nya restauranger. Imvescor har istället stängt ett antalet olönsamma restauranger som en del i ett effektiviseringsprogram. Sett som jämförbara restauranger är utvecklingen likvärdig. Båda kedjorna redovisar en ökning på 1-2 % de senaste kvartalen. Som kan läsas i mitt tidigare inlägg befinner Imvescor i något som kan beskrivas som en turn around. Efter några jobbiga år är man idag ett helt skuldfritt företag, och man har satt igång ett program för renovera restaurangerna, vilket bidrar till ett ordentligt lyft.

Effektivitet och lönsamhet. Här är det mest rimligt att titta på rörelsemarginalerna för Imvescors franchiseverksamhet och Boston pizza international. Båda ligger på rörelsemarginaler på 45-48 % under 2015 och 2016. Sett över tid har Bostonpizza en stabil rörelsemarginal runt 45 %. Imvescor har nyligen ändrat sin skärning i segment, och jag nöjer mig med att konstatera att rörelsemarginalen mellan åren 2014 och 2015 ökade från 43 till 48 %.* Värt att notera är att de båda företagens rörelsemarginaler inte är jämförbara då Imvescor driver en handfull restauranger i egen regi, vilket blir till fördel i jämförelsen.

Värdering. Boston pizza handlas runt p/e 25, Imvescor för p/e 15. Värderingen för Boston Pizza påverkas dock (bland annat) av värderingen av fondens ägarandel i Boston Pizza Canada, som värderas utifrån aktiekursen för fonden. Av den anledningen påverkas för närvarande p/e talet kraftigt av ett svagt kvartalsresultat juni-september 2015, då aktien föll kraftigt. Med nästa kvartalsresultat i nivå med de tre senaste bör värderingen ligga i nivå med Imvescor.

Företagen är i många delar likvärdiga. Rörelsemarginal, värdering och jämförbara butikers utveckling är mycket lika. Imvescors fördel ligger i de numera starka finanserna, att man inte delar ut hela sitt kassaflöde utan kan spara i ladorna för något förvärv framöver. Programmet för renovering av restauranger lär dessutom bidra till en fortsatt stark utveckling av rörelseresultatet. Boston Pizza har en stabil historia, men risken kan nu vara att man plockar ut alltför mycket ur Boston Pizza international. Det minskar såklart företagets svängrum.

Vilken pizza slice man väljer att tillföra sin portfölj är mycket en fråga om smak. Gillar man en stabil högutdelare, eller ett skuldfritt företag med potential till snabbare utveckling. Jag har köpt den senare, och tänker behålla den. Men Boston Pizza ser finare ut än vad jag trodde innan jag påbörjade analysen.

Vilken pizza väljer du?

*Företaget räknar gemensamma kostnader (corporate) som ett eget segment. Rörelsemarginalen är för franchisesegmentet kompletterat med omsättningens andel av corporate.

Starbucks: 10 % direktavkastning på dagens köpkurs om 10 år?

Starbucks behöver ingen närmare presentation, företaget är idag nästan lika välkänt som McDonalds och Coca Cola. Det är också den sjätte mest ägda USA-aktien hos Avanzas kunder (efter Apple, Tesla, Berkshire Hathaway, Disney och Johnson & Johnson). Starbucks är också mitt enskilt största innehav.

Den som har ägt aktien under några år har gjort en väldigt fin affär. Sedan bottennoteringen 2008, samma år som VD:n Howard Schultz återkom i rollen, har aktieägarna fått se aktiens värde tiodubblas. Sedan 2008 har omsättningen fördubblats, men framför allt har rörelsemarginalen gjort detsamma (justerad för omstruktureringskostnader 2008 och 2009).

Starbucks har dock på senare tid gått kräftgång på börsen. Det började på allvar efter delårsrapporten för det andra kvartalet, där man mycket knappt missade förväntad omsättning. Och sedan har det fortsatt, sedan i april har aktien fallit med närmare 15 %. Höga förväntningar, och en mycket hög värdering, är såklart förklaringarna. Men hur ser framtiden ut?

Till att börja med, jag är övertygad om att det här företaget kommer att fortsätta leverera till sina aktieägare. Varumärket är brutalt starkt, och även om tillväxten i Nordamerika har saktat in ser det i flera delar riktigt bra ut. Vinsten ökar kraftigt när tillväxtambitionen kombineras med nya satsningar som ökar marginalerna:

Kraftigt ökad omsättning i Asien. Omsättningen tredje kvartalet ökade med 18 %, och rörelseresultatet med 22 %. Det senare tack vare en ökad rörelsemarginal till närmare 24 %. Det var inte minst nästan 900 nya butiker under det senaste året som bidrog till den här starka utvecklingen. Just nu sjösätter man också sitt temärke Teavana i Asien.

Digitalisering. Företaget satsar hårt på digitalisering, med appar för både betalning och beställning. Längst har man kommit i Korea och på hemmamarknaden, men även på flera andra marknader kan man både betala och beställa via appen. I Kina och Japan har man precis lanserat digitala betalningar, och man kan också hantera lojalitetsprogrammet via sin app. Digitaliseringen kombineras med utbyggnad av expressbutiker och driver både omsättning och marginal.

Ökad exklusivitet, ökad nota per kund. Starbucks satsar hårt på exklusivitet genom nya kategorier av butiker som ska servera mer exklusivt kaffe (Reserve). Kronjuvel bland butiksformaten är s k  "Rosterier", där bl a det exklusiva kaffet rostas på plats. Än så länge finns en butik i Seattle, men två nya är på gång, i Shanghai (2017) och New York (2018). Som en del i den satsningen, har ett samarbete etablerats med det exklusiva italienska bageriet Princi, som ska förse de finare butikerna med bakverk. Företaget jobbar också med att få kunderna att köpa mer vid varje besök, det nya lojalitetsprogrammet som lanserats är en del i det, liksom ökat utbud av mat.

Chanel development - försäljning i butiker. Den lilla kyldisken med kalla kaffedrycker som vi ser i många livsmedelsbutiker är ett exempel på det här segmentet, som växer kraftigt och visar mycket fin lönsamhet. Det senaste kvartalet ökade rörelsemarginalen till nästan 43 %! En intressant nyhet som är på gång är nespresso-kapslar med starbuckskaffe.

Starbucks finanser är imponerande. Kassaflödet är starkt och finansierar utdelning, investeringar och ett betydande återköp av aktier. Starbucks har på senare tid med allt större volymer tagit efter de många nordamerikanska företag som gör stora återköp. Det här är något som jag bekant inte är så förtjust i, och jag kommer ha ett särskilt öga på Starbucks här.

Tillväxten bromsade som sagt in under det förra kvartalet, men samtidigt fortsatte vinsten att öka, och steg med 20 % jämfört samma kvartal förra året. Man räknar också med att omsättningen tar ny fart under fjärde kvartalet, och når omkring 10 % för året. Tittar man på framtiden kan det nog vara väl optimistiskt att den tillväxttakten ska bestå, men även med en tillväxttakt på 7-8 % är det här en fin investering, särskilt om effektivisering och exklusivitet ökar på marginalerna. Tillsammans med ett visst återköp av aktier bör en vinstökning/aktie på 15 -20%/år inte vara ouppnåeligt. 

Efter den senaste tidens kursfall har aktien fallit från p/e över 35, till runt 30. Har utifrån detta räknat på scenarier för aktiekursens och utdelningens utveckling. Jag har för aktiekursen utgått från fyra alternativ: ett (väl) optimistiskt med p/e 35 och ökad vinst med 20 %/år, ett något mer realistiskt (p/e 30, vinsttillväxt 15 %), ett något pessimistiskt (p/e 25, vinsttillväxt på 10 %), och ett (väl) pessimistiskt (p/e 22, vinsttillväxt 7 %). För direktavkastningen har jag räknat på 10 %, 15 % och 20 % ökning av utdelningen per år. Värt att notera är att företaget sedan man började dela ut 2010 aldrig höjt med mindre än 23 % per år. Och samma sak förväntas ske i år, inom kort för övrigt.

Ett inte orimligt scenario för aktiekursen är den näst högst kurvan. Med en sådan utveckling har vi en fin resa att se fram emot.  Och vad gäller utdelningen, en direktavkastning på 10 % om drygt 10 år (på inköp vid dagens kurs), ligger klart inom räckhåll. Men då måste man vara ordentligt långsiktig!

Min slutsats är: en rätt så säker investering, som med en "dålig" utveckling ändå kan bli helt ok, och med en fin utveckling kan bli riktigt bra. Jag tror att dagens kurs på runt 53 dollar är ett helt ok köpläge, och jag tänker fortsätta att öka försiktigt.

Sålt Alfa Laval och Northwest Healthcare Properties, köpt Imvescor och Concha y Toro

Har den senaste tiden gjort några förändringar i portföljen, och de följer en något förändrad strategi. Jag har helt enkelt släppt min tidigare (oskrivna) ambition att hålla en viss nivå på direktavkastningen. Har blivit mer och mer klar över att jag vill ha en portfölj som visar långsiktig tillväxt i både värde och utdelning. Det lär komma fler inlägg på det temat framöver.

Till att börja med, har äntligen sålt Alfa Laval. Tack vare att jag ökade i samband med brexit kom jag ner på en köpkurs som nu innebar försäljning utan förlust. Det glädjer mig, eftersom jag tror att det kommer ta tid innan det här företaget återhämtar sig. Med problem både inom varvsindustri och olja/gas, kommer det att bli en turbulent resa för Alfa Laval, tror jag. Det är bara att erkänna att det här inte var någon bra investering, jag lät mig helt enkelt imponerades för mycket av företagets fina rad med (då) sex år i rad med höjd utdelning.

Har även sålt Northwest Healthcare Properties. Företaget ger en mycket fin direktavkastning, men jag är inte helt övertygad om att utdelningen är långsiktigt hållbar. Man har helt enkelt svårt att finansiera hela utdelningen med kassaflödet, och det gör mig inte helt bekväm.  Hur som helst, det blev en fin resa, och en vinst på 35 % inkl. utdelning och källskatt. Tack Gustavs aktieblogg för att jag upptäckte företaget!

Istället har jag köpt ett par av de aktier jag skrivit om på senare tid. Först blev det Imvescor Restaurant Group, med restauranger i östra Kanada, och med en riktigt fin utveckling på senare tid. Sedan har jag precis gått in i vinbolaget Concha y Toro, som jag skrev om förra helgen. Har även ökat försiktigt i Starbucks.

Läget efter Q3

Så har det tredje kvartalet passerat, och det är dags att sammanfatta utvecklingen. För året ligger nu portföljen på drygt +17%. För tredje kvartalet är uppgången drygt +8 %, och följer alltså i princip Stockholmsbörsen.

Tredje kvartalet visar på en bred uppgång, men framför allt har fem aktier drivit utvecklingen:

Flexsteel ind., +25 % (sedan inköp i aug)
Andrew Peller, +22 %
Atlas Copco, +18 %
Peab, +16 %
Illinois Tool Works, +15 %

På den negativa sidan finns framför allt den indiska IT-jätten Infosys som tappat efter den senaste kvartalsrapporten (-12 %). Även Starbucks (-5 %), och den kanadensiska virkesleverantören StellaJones (-5 %) har gått trögt. Båda företagen är högt värderade, och lider av stora förväntningar.

Sammantaget: ett helt ok kvartal, men inte lika fascinerade som de första två.

Concha y toro: Är Manchester Uniteds vin bättre än Wayne Gretzkys?

Nästa chilenska företag att titta på är vinproducenten Concha y Toro, här hemma kanske mest känt för sitt sponsringssamarbete med den engelska storklubben Manchester United. Företaget, som bland annat har Casillero del Diablo på varumärkeslistan, tillhör de riktiga giganterna inom vinbranschen. Man tillhör dessutom de allra största odlarna med över 11 000 hektar i Chile, Argentina och USA (Kalifornien).

Företaget bildades 1883 och tog steget in på Santiagobörsen redan 1933. Expansionen inleddes på allvar i början av 1990-talet, och tog riktig fart under 2000-talet med flera förvärv, och med uppbyggnaden av bolag för marknadsföring och distribution runt om i världen. Företaget har 3500 anställda, försäljning i 147 länder, och omsätter 8 mdr kronor. Ungefär 70 % av försäljningen går på export, varav nästan hälften till Europa.

Omsättningen ökar stabilt, under senare tid dock kraftigt förstärkt av gynnsamma valutakurser. Som volym (i liter vin) ökade försäljningen med drygt 3 % under 2015 och 7-8 % under de första två kvartalen 2016 (i omsättning 9 % respektive 11-12 %).  Samtidigt har rörelsemarginalen återhämtat sig, driven av en högre bruttomarginal när de fasta kostnaderna kan fördelas på allt större volymer. Kostnader för försäljning och administration ligger konstant under de senaste åren, men har över tid ökat beroende av företagets aggressiva expansion. Jämfört med det lilla kanadensiska vinbolaget Andrew Peller, är rörelsemarginalen högre, framför allt tack vare en högre bruttomarginal. Andrew Peller visar dock betydligt lägre kostnader för försäljning och administration. 

Kassaflödet har inte varit extremt starkt, för åren 2012-14 räckte det nästan för investeringar, men inte till utdelning. Skuldsättningen är dock enligt min måttstock relativt hög, det egna kapitalet motsvarar bara knappt hälften av balansräkningen. Skuld/EBITDA=2,3 (helår 2015).

Företaget delar ut ungefär 40 % av vinsten, vilket med dagens värdering ger en direktavkastning på 2,5 %. Utdelningen har höjts sedan 2012. 

Vina Concha y Toro har etablerat sig som en världsledande vinproducent med produkter inom olika prissegment, och med en mycket bred geografisk närvaro. Man har uppfattat hur världsmarknaden förändras, att konsumtionen minskar i traditionellt vindrickande länder som Frankrike och Italien, men ökar i nordliga länder som Sverige, Norge, och Kanada. Företaget förefaller alltså fokusera på helt rätt marknader när man satsar i norden och Storbritannien. Dessutom har man starka varumärken, inte minst Casillero del Diablo, och en mycket stor egen produktion av druvor. Både storlek och varumärken bör ge företaget en viss konkurrensfördel.

Värderingen strax under p/e 16, får sägas vara attraktiv. Även här ligger jämförelsen med Andrew Peller nära till hands, som idag handlas en bit över p/e 20. Finanserna är relativt stabila, och tillväxten god. Det finns också de som tror att företagets tillgångar är undervärderade.

Allt sammantaget är det mycket som tilltalar mig med det här företaget. Min spontana tanke var dock att jag inte vill äga två vinproducenter, och jag vill inte sälja Andrew Peller. Men det här är två företag som i mycket liten utsträckning överlappar varandra. Trots att Concha y Toro satsar på marknader som traditionellt inte är vindrickande, har man bara ett par procent av försäljningen i Kanada. Vad säger ni, något att ha?